Autores por orden de aparición: Juan Alti Sánchez-Aguilera Carla Alonso Cogollos Ignacio Álvarez Couso José Félix Zaldívar de la Rica María de la Cruz Amado de la Riega Carolina Ventura Nouche Alejandra Rodríguez Santaliestra Isabel Antón Juárez Alfonso Bernar Fernández-Roca José Ignacio Baus Garcés José Carles Delgado Carlos Cuesta Martín Montserrat Mas Valdesoiro Alfonso Carrillo Cano Ignacio Cerrato Crespán Francisco Javier Arias Varona Eduardo Dachary Jacobo Jiménez-Poyato Javier de Carvajal Cebrián
978-84-1130-392-7
9 788411 303927
Almudena de Medina Lacalle José María de Paz Rocío Pellejero Martín González-Orús Charro Casto González-Páramo Rodríguez Raquel Fernández Menéndez Diego Gutiérrez Medina Manuel Jesús Marín López Carlos Meijide Ramos Alejandro Rey Suañez Eugenio Ribon Seisdedos José María Rojí Buqueras Guillermo Ruiz Barrilero Rafael Sáez Chamorro Guillermo Donadeu García-Nieto Jesús Mª Sánchez García Fernando Santos Urbaneja Ignacio Zapata Benito Carlos Montoro Esteve
Directores: Enrique Ortega Burgos Federico Pastor Ruiz
Esta obra reúne las cuestiones más novedosas y prácticas de la disciplina, comentadas por una cuidadosa selección de juristas, abogados, jueces, académicos, presentados al lector de forma rigurosa y clara para estar permanentemente actualizado con las cuestiones más relevantes. La colección acerca al lector —en artículos cortos y rigurosos—, todas las novedades, sentencias, operaciones y cuestiones más candentes para que puedan ser utilizados como fuente de actualización, consulta y referencia en la práctica profesional diaria. La colección, dirigida por el prestigioso abogado y profesor D. Enrique Ortega Burgos (www.enriqueortegaburgos.com) presenta las novedades imprescindibles para cualquier profesional y suponen la mejor forma de estar actualizado.
ACTUALIDAD MERCANTIL 2022
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Actualidad Mercantil 2022 Directores: Enrique Ortega Burgos Federico Pastor Ruiz Coordinadores: María Enciso Alonso-Muñumer Manuel García-Villarrubia Bernabé Juan Piquer Altarriba Eugenio Ribón Seisdedos Alejandro Rey Suañez Isabel Antón Juárez Casto González-Páramo Rodríguez
ACTUALIDAD MERCANTIL 2022
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ACTUALIDAD MERCANTIL 2022
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tirant lo blanch Valencia, 2022
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Índice Proceso de De-SPAC: algunos apuntes prácticos.....................................................
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Juan Alti Sánchez-Aguilera Carla Alonso Cogollos Abogados de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
Anatomía de un PPA: Cuestiones a tener en cuenta en su redacción y negociación.
37
Ignacio Álvarez Couso José Félix Zaldívar de la Rica Abogados de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
Pre-pack concursal: origen, regulación y marco comparado. Nueva herramienta para garantizar el mantenimiento del tejido empresarial.................................................
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María de la Cruz Amado de la Riega Abogada Socia Deloitte Legal Carolina Ventura Nouche Abogada Asociada Senior Deloitte Legal Alejandra Rodríguez Santaliestra Abogada Asociada Deloitte Legal
El proceso monitorio europeo: cuestiones claves para su aplicación en la práctica....
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Isabel Antón Juárez Profesora titular interina de Derecho internacional privado Universidad Carlos III de Madrid www.isabelanton.es
El título ejecutivo europeo: ¿un instrumento eficaz para ayudar a los acreedores a cobrar sus deudas con elemento extranjero?...........................................................
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Isabel Antón Juárez Profesora titular interina de Derecho internacional privado Universidad Carlos III de Madrid www.isabelanton.es
Inversiones privadas en el capital de sociedades cotizadas (PIPEs): consideraciones para estructurar PIPEs en España............................................................................ Alfonso Bernar Fernández-Roca José Ignacio Baus Garcés Abogados de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
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Índice
Debtor-in-possession financing. Lecciones a aprender de Estados Unidos y propuesta para España............................................................................................................
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José Carles Delgado Socio de CARLES | CUESTA, Profesor de Derecho Concursal en el Máster de Acceso a la Abogacía de Comillas ICADE y director del Máster en Reestructuraciones Empresariales del Ilustre Colegio de Abogados de Madrid Carlos Cuesta Martín Socio de CARLES | CUESTA, Investigador de la Cátedra de los Derechos de los Mercados Financieros de la Universidad CEU San Pablo y director del Máster en Reestructuraciones Empresariales del Ilustre Colegio de Abogados de Madrid Montserrat Mas Valdesoiro Directora del área de Restructuring & Insolvency de CARLES | CUESTA Barcelona y coordinadora del Máster en Reestructuraciones Empresariales del Ilustre Colegio de Abogados de Madrid
Problemas de inscripción con los Registros de la Propiedad en los concursos de acreedores y en la transmisión de unidades productivas...........................................
195
Alfonso Carrillo Cano Socio, Bird & Bird International LLP
Consideraciones sobre la responsabilidad por el folleto informativo en materia de OPAs.....................................................................................................................
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Ignacio Cerrato Crespán Counsel, CMS Albiñana & Suárez de Lezo Francisco Javier Arias Varona Consultor, CMS Albiñana & Suárez de Lezo
El Gobierno de las sociedades no cotizadas en la proximidad de la insolvencia........
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Eduardo Dachary Jacobo Jiménez-Poyato
El pre-pack concursal como instrumento ante la insolvencia empresarial..................
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Javier de Carvajal Cebrián Socio de Procesal y Concursal, Herbert Smith Freehills Spain LLP Miembro del Club Español del Derecho de la Insolvencia (CEDI)
Ayudas concedidas a Pymes y Small Mid-caps a través del fondo de garantía paneuropeo para hacer frente al impacto del COVID-19.................................................
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Almudena de Medina Lacalle Abogada de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
La nueva redacción del artículo 225 de la Ley de Sociedades de Capital y la defensa de la responsabilidad de los administradores............................................................ José María de Paz Socio de Corporate Pérez-Llorca Rocío Pellejero Abogada de Corporate Pérez-Llorca
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Índice El seguro de instrumentos musicales. Especial referencia a los de cobertura para instrumentos de cuerda frotada...............................................................................
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Martín González-Orús Charro Profesor Asociado de Derecho Mercantil Universidad de Salamanca
La creciente importancia de los programas de cumplimiento en Derecho de la competencia.................................................................................................................
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Casto González-Páramo Rodríguez Raquel Fernández Menéndez Abogados de Hogan Lovells International LLP
Una visión en perspectiva de la transmisión de la unidad productiva como última tabla de salvación del tejido empresarial..................................................................
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Diego Gutiérrez Medina Socio CGC ABOGADOS, Profesor Asociado de Derecho Mercantil de la Universidad Carlos III de Madrid y Vicepresidente del Club Español de Derecho de la Insolvencia
El nuevo régimen de la falta de conformidad en la venta de bienes de consumo.....
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Manuel Jesús Marín López Catedrático de Derecho Civil, Universidad de Castilla-La Mancha
Algunos apuntes sobre la emisión de obligaciones por sociedades de responsabilidad limitada.................................................................................................................
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Carlos Meijide Ramos Senior Associate en Hogan Lovells International LLP
Supuestos de irrescindibilidad concursal no previstos en el texto legal. Especial atención a la sentencia del Tribunal Supremo 170/2021, de 25 marzo...........................
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Alejandro Rey Suañez Socio RS BOUTIQUE LEGAL ABOGADOS, Presidente del Club Español del Derecho de la Insolvencia
Cláusulas abusivas en la contratación con consumidores..........................................
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Eugenio Ribon Seisdedos
Cuestiones prácticas en torno al régimen de las transmisiones de participaciones a título de aportación...............................................................................................
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José María Rojí Buqueras Abogado y Árbitro. Mediador. Socio. CMS Albiñana & Suárez de Lezo
Análisis del régimen de cesión global de activos y pasivos. Características, especialidades, cuestiones prácticas y principales aspectos a tener en cuenta a la hora de realizar una cesión global de activos y pasivos..................................................................... Guillermo Ruiz Barrilero Asociado Senior de Hogan Lovells International LLP
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Índice
Contratos de seguro de manifestaciones y garantías.................................................
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Rafael Sáez Chamorro Counsel. CMS Albiñana & Suárez de Lezo Guillermo Donadeu García-Nieto Asociado Senior. CMS Albiñana & Suárez de Lezo
Cuál es el diferencial que debe aplicarse entre el tipo medio y el interés aplicado en un crédito revolving, para ser considerado un interés notablemente superior al normal del dinero a efectos de usura......................................................................
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Jesús Mª Sánchez García Abogado
Reflexiones y propuestas en torno al consumidor vulnerable..................................
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Fernando Santos Urbaneja Fiscal Delegado de Defensa de los Consumidores en Andalucía
Super Senior Revolving Credit Facilities: principales características.............................. Ignacio Zapata Benito Carlos Montoro Esteve Abogados de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
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Proceso de De-SPAC: algunos apuntes prácticos Juan Alti Sánchez-Aguilera / Carla Alonso Cogollos Carla Alonso Cogollos Abogados de Uría Menéndez Abogados, S.L.P.
SUMARIO: 1. INTRODUCCIÓN. 1.1 Aproximación preliminar a la figura de las SPACs. 1.2 Marco normativo. 1.3 Fundamento y función de las SPACs. 1.4 Aproximación del análisis. 2. ALGUNAS CONSIDERACIONES DE INTERÉS DESDE LA PERSPECTIVA SOCIETARIA. 2.1 Mecanismos de reembolso. 2.1.1 Planteamiento general. 2.1.2 Derecho de separación. 2.1.3 Adquisición de acciones propias. 2.1.4 Recapitulación. 2.2 Proceso de adopción de acuerdos. 2.2.1 Planteamiento general. 2.2.2 Órgano competente. 2.2.3 Régimen de mayorías. 2.2.4 Conflictos de interés y deber de abstención. 3. CONCLUSIONES.
1. INTRODUCCIÓN
1.1 Aproximación preliminar a la figura de las SPACs Las Special Purpose Acquisition Companies (SPAC) son sociedades de nueva creación constituidas por un promotor o sponsor con la finalidad de obtener financiación mediante la admisión a cotización de sus acciones en un mercado regulado con el propósito de destinar los fondos allegados a la adquisición de una compañía o negocio operativo inicialmente indeterminado —normalmente gestionado bajo la forma de sociedad no cotizada—. En el ciclo de vida de una SPAC pueden distinguirse típicamente tres fases1: (i) Fase 1 —nacimiento—: Esta fase se caracteriza por la constitución de la sociedad (SPAC) y la admisión a negociación de sus acciones en un mercado regulado con el fin de captar capital y acceder a financiación. La SPAC tiene dos notas características: (a) no desarrollará ninguna actividad empresarial u operativa distinta de la mera tenencia y gestión pasiva del capital captado en la oferta pública de suscripción; y (b) inicialmente su objeto social no estará determinado en el sentido tradicional de prestación de un servicio o desarrollo de una actividad concreta, sino que consistirá en la identificación de un negocio operativo en el que invertir el importe obtenido en la oferta pública de suscripción.
1
Estas tres fases aparecen identificadas en el comunicado emitido por la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) el 15 de julio de 2021 sobre cuestiones relativas a la divulgación de información en el folleto y la protección de inversores respecto de las SPACs. Disponible en: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/ esma32-384-5209_esma_public_statement_spacs.pdf [última consulta: 13 de enero de 2022]. Asimismo, sobre las fases del ciclo de inversión de la SPAC, vid. FERNÁNDEZ TORRES, Isabel: «Special Purpose Acquisition Company (SPAC): una aproximación jurídica desde la perspectiva del Derecho español», Revista de Derecho Bancario y Bursátil, vol. 2021, Madrid: Centro de Documentación Bancaria y Bursátil, 2021.
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En esta fase la SPAC carece de activos operativos y no es más que un fondo de dinero invertido en activos líquidos cuyas acciones se negocian en un mercado regulado. En el esquema estadounidense clásico los accionistas de la SPAC que adquieren su acción en el mercado primario adquieren una acción de la SPAC y un warrant cuyo subyacente son las acciones de la propia SPAC (esto es, adquieren el derecho a comprar acciones adicionales de la SPAC a un precio predeterminado). Los fundadores o sponsors, por su parte, compran warrants de la SPAC por importe equivalente a los gastos asociados a la oferta pública de suscripción y a los gastos corrientes de la SPAC y suscriben a valor nominal un porcentaje de acciones de la SPAC equivalente al 20% de su capital social2. (ii) Fase 2 —desarrollo—: Esta fase se caracteriza por la búsqueda de una sociedad objetivo en la que invertir los fondos recibidos. La sociedad objetivo es la sociedad cuya actividad operativa terminará siendo asumida por la SPAC. El equipo gestor de la SPAC será el encargado de identificar esta sociedad objetivo, encargo que podrá limitarse a determinados sectores o ámbitos geográficos3. Esta capacidad del equipo gestor de identificar compañías infravaloradas por el mercado susceptibles de adquisición es lo que influirá en la evolución de la cotización de las acciones de la SPAC en el mercado secundario. Durante esta fase de prospección del mercado en búsqueda de un negocio en el que invertir los fondos de la SPAC, el grueso de estos fondos se mantendrán a resguardo inmovilizados en una cuenta
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Este 20% del capital social que los sponsors suscriben a valor nominal es la retribución que los sponsors reciben por su gestión y que solo se materializa en tanto en cuanto se culmine el proceso de De-SPAC, ya que los sponsors no tienen derecho a participar en la liquidación de la SPAC. De esta forma, si se ve truncado el ciclo vital de la SPAC, el sponsor perderá su expectativa de remuneración y el precio pagado por los warrants, cuyo valor será cero. Esta limitación no sería de naturaleza legal, sino contractual y se recogería en la documentación puesta a disposición del público con ocasión de la oferta pública de suscripción de acciones.
Proceso de De-SPAC: algunos apuntes prácticos
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corriente o invertidos en valores seguros, típicamente valores representativos de deuda soberana4. (iii) Fase 3 —transformación—: La fase de transformación representa la realización del propósito de la SPAC: dejar de ser una sociedad con propósito para la adquisición para pasar a ser una sociedad operativa dedicada a un negocio concreto mediante la combinación de la SPAC con el negocio de la sociedad objetivo. Esta combinación puede llevarse a cabo de muy diversas formas, por ejemplo, mediante compraventa de las acciones de la sociedad objetivo, una aportación no dineraria al capital social de la SPAC, una operación de modificación estructural o cualquier otra operación análoga. Este proceso, conocido popularmente como proceso de De-SPAC, consiste en la concreción de un objeto social indeterminado o genérico en un objeto social determinado y supone la culminación del objetivo de la SPAC, que pierde incluso esa denominación pasando a ser una sociedad cotizada tradicional. Así, después de la fase 3, la SPAC sería una sociedad plenamente operativa cuyo negocio sería el de la sociedad objetivo, que se comportaría como cualquier otra sociedad cotizada y que, naturalmente, quedará sujeta a todas las reglas aplicables a estas. Solo en el caso de que la fase de transformación se malogre, se suscita la liquidación de la SPAC, no como una fase alternativa, sino como el remedio ante la frustración del propósito y plan de actuación inicialmente diseñado por el sponsor. En ese caso, los fondos depositados en la cuenta corriente de la sociedad o invertidos en valores seguros se distribuyen entre los accionistas de la SPAC distintos de los sponsors a prorrata de su participación.
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A este respecto, es de destacar que en Estados Unidos las SPAC acuerdan mantener en depósito, invertidos en valores seguros, el 90% o más de los fondos captados en la oferta pública de suscripción. Estos fondos no pueden emplearse para las operaciones del día a día de la SPAC —aunque los intereses generados sí— y deben invertirse en títulos de deuda del tesoro estadounidense (vid. RODRIGUES, Usha; STEGEMOLLER, Mike: «Exit, Voice, and Reputation: The Evolution of SPACS», UGA Legal Studies Research Paper, No. 11-12, 2011, pág. 913).
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El ciclo vital de las SPAC depende de múltiples factores y presenta gran variabilidad, pero generalmente no dura más de tres años5. Las SPACs, a pesar de no ser un fenómeno nuevo, han experimentado un importante crecimiento en los últimos años en Estados Unidos y más recientemente en Europa6. Entre 2015 y 2021 en Estados Unidos se admitieron a cotización 1.032 SPACs (frente a las 216 que se admitieron a cotización entre 2003 y 2014), 860 de las cuales en 2020 y 2021. En particular, en 2020 se admitieron a cotización 248 SPACs, que representaron el 55% del total de las OPV de Estados Unidos, y en 2021 cotizaron 612 SPACs, que representaron el 63% del total de las OPV de Estados Unidos7. Aunque el número de SPACs en Europa es inferior al de Estados Unidos, en los últimos años se aprecia igualmente un crecimiento de este fenómeno. Así, en Europa, entre 2019 y 2021 cotizaron 35 SPACs. De estas 35 SPACs, 8 cotizaron en Reino Unido, 7 en Países Bajos, 6 en Francia, 4 en Italia, 4 en Luxemburgo, 4 en Suecia, 1 en las Islas Caimán y 1 en Finlandia8. Aunque todavía no ha habido ninguna SPAC cotizada en España9, si hay ejemplos de procesos de De-SPAC en los que ha intervenido una sociedad española. Este es el caso, por ejemplo, de Wallbox, sociedad española
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A diferencia de los fondos de private equity que generalmente tienen un horizonte de duración en el entorno de los diez años. Para un mayor desarrollo sobre el origen y evolución de las SPACs, vid. FERNÁNDEZ TORRES, Isabel: Op. cit. Fuente: SPAC Analytics. Disponible en: https://www.spacanalytics.com/ [consulta: 30 de diciembre de 2021]. Fuente: Informe de White & Case de septiembre de 2021 sobre SPAC europeas y procesos de De-SPAC («European SPAC & De-SPAC Data & statistics roundup», White & Case, September 2021). Disponible en: https://www.jdsupra.com/legalnews/european-spac-de-spac-data-statistics-8072899/ [consulta: 30 de diciembre de 2021]. De acuerdo con la información publicada en prensa, NK5 Partners SL, sociedad española dedicada al asesoramiento financiero, se encontraría estudiando la posibilidad de lanzar lo que sería la primera SPAC cotizada en España. Fuente: El Economista [https://www.eleconomista.es/empresas-finanzas/noticias/11276166/06/21/NK5prepara-el-lanzamiento-de-la-primera-SPAC-cotizada-en-Espana.html] [consultado: 13 de enero de 2022]
Proceso de De-SPAC: algunos apuntes prácticos
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dedicada a la venta de cargadores para vehículos eléctricos, que en 2021 se fusionó con la SPAC Kensington Capital Acquisition Corp, II cotizada en Estados Unidos; y de Codere Online, sociedad española de juegos online, que, también en 2021, se fusionó con la SPAC DD3 Acquisition Corp II cotizada en Estados Unidos.
1.2 Marco normativo En este momento no existe en España una regulación específica de las SPACs. Por tanto, a las SPACs que coticen en España les resultarían de aplicación las disposiciones del texto refundido de la Ley de Sociedades de Capital aprobado por el Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio (la «LSC») y del texto refundido de la Ley del Mercado de Valores aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre, y la correspondiente normativa de desarrollo. Esto es, desde un punto de vista normativo las SPACs son a todos los efectos sociedades cotizadas tradicionales y como tales quedan sujetas a todas las normas aplicables a estas. Además, deben tenerse en cuenta los criterios de supervisión publicados por la CNMV el 2 de noviembre de 2021 para las SPACs que coticen en España, que se centran fundamentalmente en obligaciones de información y niveles de liquidez y difusión de las acciones10, y el comunicado emitido por la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) el 15 de julio de 2021 sobre cuestiones relativas a la divulgación de información en el folleto y la protección de inversores11. Asimismo, el 5 de mayo de 2021 el Ministerio de Asuntos Económicos y Transformación Digital publicó el Anteproyecto de Ley del Mercado de Valores y de los Servicios de Inversión (el «Anteproyecto»), que recoge en su Disposición Final segunda una modificación de la LSC para regular las
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Boletín de la CNMV correspondiente al tercer trimestre de 2021 publicado el 2 de noviembre de 2021. Disponible en: https://www.cnmv.es/DocPortal/Publicaciones/Boletin/Boletin_III_2021.pdf [consulta: 30 de diciembre de 2021]. Disponible en: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma32-384-5209_esma_public_statement_spacs.pdf [última consulta: 13 de enero de 2022].
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especialidades aplicables a las SPACs12. En particular, el Anteproyecto introduce en el Título XIV de la LSC un nuevo Capítulo VIII bis denominado «Especialidades para sociedades cotizadas con propósito para la adquisición», que introducirá en la LSC cuatro nuevos preceptos (numerados del 535 bis al 535 quinques)13.
1.3 Fundamento y función de las SPACs Las SPACs constituyen una innovación societaria a través de la cual se da acceso al público minorista a oportunidades de inversión que hasta hace poco solo estaban al alcance de los inversores más sofisticados —y adinerados— a través de los fondos de inversión o private equity. Las SPACs son vehículos diseñados para «democratizar» el private equity, poniéndolo al alcance de un espectro mucho más amplio y diverso de inversores14. En esencia, las SPACs se han presentado como una solución ingeniosa al problema de los elevados costes de acceso a los mercados regulados y su éxito se encuentra en que ofrecen ventajas para los distintos agentes implicados. A los inversores minoristas les ofrece la posibilidad de beneficiarse de los servicios de profesionales de la inversión a los que por las vías tradicionales no podrían acceder. A los profesionales de la gestión patrimonial les supone incrementar la profundidad del mercado, permitiéndoles captar nuevos perfiles de clientes y poniendo a su disposición fondos que antes quedaban fuera de su ámbito de actuación. Por último, ofrece a las compañías operativas una
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13
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Disponible en: https://portal.mineco.gob.es/RecursosArticulo/mineco/ministerio/ participacion_publica/audiencia/ficheros/ECO_Tes_20210405_AP_LMV.pdf [consulta: 30 de diciembre de 2021] No obstante, a pesar de que el Anteproyecto se refiere a esos cuatro artículos, posteriormente solo desarrolla el texto de dos de ellos —el 535 bis y ter—. No es posible, por tanto, tener una panorámica completa de la regulación que propone el ejecutivo para esta figura al haber omitido el alcance y contenido de los artículos 535 quater y 535 quinques. A este respecto, vid. ALFARO ÁGUILA-REAL, Jesús: «SPAC Special purpose acquisition companies o sociedad cotizada constituida para adquisiciones», Derecho Mercantil, 14.1.2021: https://derechomercantilespana.blogspot.com/2021/01/spacspecial-purpose-acquisition.html [última consulta: 13 de enero 2022] y RODRIGUES, Usha; STEGEMOLLER, Mike: Op. cit., págs. 849-927.
Proceso de De-SPAC: algunos apuntes prácticos
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vía de acceso rápido a los mercados de capitales, permitiéndoles acortar y abaratar los procesos de listado y permite al equipo directivo de la sociedad operativa conservar un mayor grado de autonomía de gestión del negocio15. A la vista de estos antecedentes, son evidentes las similitudes existentes entre el esquema contractual propio del private equity y el de las SPACs. Es lógico puesto que los creadores de las SPACs partieron de las soluciones propias de la industria del private equity y en buena medida se limitaron a trasladar las soluciones de esta al nuevo universo generado por el desarrollo de aquellas, obviando las diferencias existentes entre ambos esquemas y los incentivos de los distintos agentes intervinientes en ellos16. Estas consideraciones son relevantes a la hora de valorar la idoneidad de los mecanismos de protección de inversores propios de las SPACs.
1.4 Aproximación del análisis Son muchas las cuestiones que se plantean en torno a las SPACs y su regulación en España, tanto desde la perspectiva del derecho de mercado de valores como del derecho de sociedades y el gobierno corporativo. Sin
15
16
Esto se debe a que, en la mayor parte de los casos, los gestores de los fondos de private equity asumen un rol mucho más activo en la gestión del día a día de las sociedades en las que invierten que los sponsors de una SPAC, que en muchos casos ni siquiera se dedican en exclusiva a la gestión del día a día del negocio sino a la localización de nuevas oportunidades de negocio. Los contratos que reglamentan las relaciones de private equity y las soluciones arbitradas para ordenar los diversos intereses en juego se fundamentan en buena medida en la naturaleza privada, restringida y limitada de la relación. Como muestra un botón. En el mercado del private equity, restringido y con un número de jugadores limitado, el factor reputacional tiene un peso determinante, tanto para los inversores como para los gestores. Así, un inversor de private equity tenderá a no caer en posiciones cortoplacistas y oportunistas que maximicen su ganancia a costa de la del resto de agentes por miedo a quedar fuera del mercado y perder la oportunidad de participar en futuras operaciones. En el mismo sentido, los gestores de private equity primarán la creación de valor a medio y largo plazo para sus inversores. En las SPACs el anonimato de los mercados de capitales protege al inversor, que puede tratar de maximizar sus ganancias a costa del resto sin riesgo reputacional, y los gestores, en tanto en cuanto puedan liquidar su inversión al culminar el proceso de transformación, pueden verse tentados de adquirir compañías atractivas sobre el papel, pero con poco o ningún margen de desarrollo a medio o largo plazo.
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Juan Alti Sánchez-Aguilera / Carla Alonso Cogollos
embargo, no pretendemos en estas páginas realizar un análisis exhaustivo de la figura de las SPACs ni de su regulación. Nos centraremos exclusivamente en la tercera fase del proceso de inversión de una SPAC cotizada en España; esto es, el proceso de transformación o De-SPAC. Y dentro de esta fase, que plantea numerosos e interesantes interrogantes, nos centraremos en algunas consideraciones o dudas de derecho societario que, a nuestro juicio, suscita el proceso de De-SPAC. En particular, se abordarán algunas consideraciones relativas a los mecanismos de reembolso de los accionistas y al proceso de adopción de los acuerdos propios del proceso de transformación de la SPAC. Vaya por delante que esta es una materia sobre la que no existe regulación legal, por lo que nuestra intención no es tanto extraer conclusiones como poner el foco sobre las que entendemos son algunas de las cuestiones clave del proceso de De-SPAC y, si acaso, plantear algunos interrogantes sobre las consecuencias de distintas opciones de política legislativa. Todo ello sin perder de vista que hasta que el legislador no decida adaptar la LSC y la regulación del mercado de valores, las SPACs quedarán sujetas a las normas tradicionales aplicables a las sociedades cotizadas, que en algunos aspectos entorpecen el funcionamiento de las SPACs, al menos tal y como estas han venido funcionando en la práctica estadounidense17.
2. ALGUNAS CONSIDERACIONES DE INTERÉS DESDE LA PERSPECTIVA SOCIETARIA La fase de transformación de la SPAC es la más interesante desde la perspectiva del derecho societario y aquella en la que cobran más importancia los mecanismos de protección de los accionistas, que resultan absolutamente esenciales para equilibrar los intereses de los accionistas y los gestores. Dos
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A este respecto, el Profesor Alfaro ha señalado que, en principio, no hay nada en la legislación societaria de los países europeos que impida la utilización de las SPACs. La ventaja de la figura en Estados Unidos se explica por la profundidad y liquidez de sus mercados de capitales y por la temprana adopción de la figura (vid. ALFARO ÁGUILA-REAL, Jesús: «Spac (III)», Derecho Mercantil, 2.3.2021: https://derechomercantilespana.blogspot.com/2021/03/spac-iii.html [última consulta: 13 de enero 2022]).