Zombie firmy Kvantitativní uvolnění ovlivňuje ekonomiku několika kanály. Především díky nízkým úrokovým sazbám a nízkým výnosům dluhopisů je snazší se zadlužit. To asi napadne každého. A to je taky tím nejviditelnějším a současně nejničivějším důsledkem této politiky. Vlády, podniky i domácnosti tak mají menší pravděpodobnost, že budou bankrotovat. Všichni mohou žít na dluh. To je na první pohled velkou výhodou, protože nemůže proběhnout klasická krize, při níž podniky bankrotují, lidé jsou bez práce a státní pokladny bankrotují také. To je ostatně rovněž tím hlavním důvodem, proč centrální banka k této politice přistupuje. Prostě chce, aby se jednotlivci i firmy zadlužovali a aby nikdo nebankrotoval. Jenže druhou stranou téže mince je, že přesně tímhle způsobem vznikají také takzvané zombie firmy. Tedy firmy, které už dávno zbankrotovat měly, ale díky permanentní infuzi úvěrů se zápornými sazbami přežívají.107 Bank of America Merrill Lynch koncem roku 2019, tedy těsně před pandemií COVID-19 a novou krizí, odhadovala, že takových neživotaschopných firem je ve vyspělých ekonomikách kolem 13 %.108 Ekonomický systém potřebuje kontinuální přirozené ozdravování. Můžeme to přirovnat třeba k ekosystému: Jakmile z něj odstraníme přirozené predátory, ekosystém se vychýlí z rovnováhy a některé druhy se přemnoží. V případě ekosystému to většina lidí chápe. Chápe, že je nutné, aby v divočině žili vlci, protože jsou pro ekosystém nezbytní. V případě ekonomiky jde o nás samotné, a tak je těžší si tento fakt připustit. Ovšem i ekonomický systém potřebuje své „predátory“ a čas od času potřebuje krachující firmy. Pokud každou společnost v nesnázích vláda zachraňuje udělením dotací, bezúročného úvěru či kurzarbeitem, máme zaděláno na velký ekonomický problém. Na trhu tak nedochází k pročištění a přežívají slabé kusy, které nejsou schopny investovat a inovovat. Jen jsou stále zadluženější a zranitelnější, proto často samy žádají o regulaci svého odvětví, aby zabránily vzniku konkurence. Ekonomika tak nedokáže zvýšit svůj potenciál, nicméně brání inovativním podnikům v tom, aby převzaly otěže, protože kvalitní pracovní síla je vázána v neperspektivních dinosaurech. To ostatně potvrzuje i studie Banky pro mezinárodní vyrovnání.109 Často slýcháme provokativní otázku: „A které to jsou, ty zombie firmy? Já žádnou neznám. Jmenujte nějakou!“ Tazatel si myslí, že tím ekonoma odzbrojí. Že když ekonom nebude umět žádnou zombie firmu jmenovat, bude to důkaz, že žádné neexistují. Neboli důkaz, že záporné úrokové sazby bezvadně fungují. 107) https://www.reflex.cz/clanek/komentare/96657/vladimir-pikora-zombie-firmy-zaporne-uroky-je-to-jeste-kapitalismus.html 108) https://edition.cnn.com/2019/03/31/investing/stocks-week-ahead-zombie-companies-debt/index.html 109) https://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt1809g.htm
97
Ukázka elektronické knihy, UID: KOS279747
Chyba lávky. Dokud nezvýšíme úrokové sazby na normální úroveň, tyto zombie firmy samozřejmě neodhalíme. Nemají na poštovní schránce vypálený cejch, aby byly pro každého snadno viditelné. Jakési podezření na zombie firmu může plynout snad jen z toho, že má dluh, a tento dluh neustále roluje – jeden dluh vytlouká novým. Ale ani to není nutně důkaz zombie firmy, to mohou dělat i firmy, které jsou na tom dobře a jen chtějí víc peněz na svůj rozvoj. Tihle zombíci by se ukázali, teprve kdybychom zvýšili signální úrokové sazby centrální banky na nějakou v minulosti dlouhodobě normální úroveň – třeba dvě nebo tři procenta. Pak bychom viděli, kolik firem to není schopno ustát. Kvůli existenci zombie firem si nyní žádná centrální banka nedovolí zvýšit úrokové sazby; tím by totiž značné procento firem položila a způsobila rozvrat hospodářství. To je nejlepším důkazem, že podmínky pro investování zůstanou ještě velmi dlouho tristní.
Růst vládního dluhu Vedlejším efektem toho samého, totiž nízkých úrokových sazeb, je, že se vládám díky takto nízkým úrokovým sazbám daří levně se zadlužit. Některé vlády to ale špatně pochopily a kvůli levnému dluhu se předlužily. Anebo situaci pochopily výborně, ale nedbaly. Je to pro ně až moc lákavé, jako zlevněná droga pro narkomany. Nejsou ale všechny vlády stejné. Některé levné financování naopak využily ke snížení nákladů na obsluhu státního dluhu. Jinými slovy, vykoupily vysoce úročený dluh a nahradily ho emisí nízko úročeného dluhu. Příkladem zneužití kvantitativního uvolnění k nafouknutí státního dluhu je Francie, jejíž dluh od krize prudce vzrostl. Naopak příkladem správného využití kvantitativního uvolnění je Německo, jehož dluh k HDP poklesl. Obě země měly přitom v roce 2010 téměř stejné zadlužení k HDP. Německo mělo dluh 82,4 % a Francie 85,3 % HDP. V roce 2018 už ale měla Francie dluh 98,4 % HDP a Německo jen 61,9 % HDP. Tady se ukázalo, jaký je rozdíl mezi socialistickou a ne-tak-úplně-socialistickou politikou. Často slýcháváme názor, že nikdy neexistovala lepší chvíle pro zadlužení států než po krizi, která odstartovala v roce 2020. Jednak prý jsou k tomu vhodné extrémně nízké úrokové sazby, jednak je to i pro ekonomiku potřebné. Chyba lávky; od okamžiku vzniku České republiky nejspíš neexistovala hloupější chvíle, kdy se zadlužit. Protože stejně jako měla krize z roku 2008 další dějství v dluhové krizi, tak taky hospodářská krize z roku 2020 bude mít další dějství v další dluhové krizi. A při dluhové krizi bude obrovský problém dostat se k penězům na běžný chod státu, zejména pak pro ty, kdo už budou mít velký dluh. Je to jinak – byla zaměněna příčina a následek: Nikdy od okamžiku vzniku České republiky nebylo víc potřeba mít veřejné finance v pořádku, abychom po krizi mohli čerpat z nahromaděných rezerv.
98
Ukázka elektronické knihy, UID: KOS279747
Například v Německu jsme mohli v roce 2020 vidět mohutný záchranný program – jenomže tento záchranný program si Německo mohlo dovolit právě proto, že v minulých letech na rozdíl od České republiky generovalo přebytky rozpočtu a tvořilo si rezervy na horší časy! Zatímco Česká republika ve stejné době své rezervy naopak projedla. Takže zadlužení, které si po krizi 2020 už tak vysoce zadlužené státy nasekají, je bude za několik dalších let hodně bolet. To není strašení. To je konstatování založené na neúprosné ekonomické logice. Jinak naprostý souhlas s tím, že po krizi 2020 nebylo technicky a politicky příliš možné dělat hospodářskou politiku jinak než s dluhem. Ale něco jiného je být „dotlačen“ k tomu, že si země musí bohužel udělat dluh, a něco jiného je myslet si, že je „výhodné“ udělat si dluh. Nezneužívejme jazyk. Opět to ale má velmi praktické dopady: Země, které se předlužily, si nemohou dovolit nechat úrokové sazby znovu vzrůst, protože by najednou neměly na splácení svého dluhu. Opět z toho plyne, že úroky zůstanou extrémně nízké velmi dlouho.
Zhoršení kvality portfolia Dalším dopadem nízkých či záporných úrokových sazeb na ekonomiku je, že centrální banky z pozice své dominantní síly skoupí z trhu ty nejlepší cenné papíry a na běžné investory už zbývají jen mizerné investice. Tedy takové, které mají nižší výnosy, nižší likviditu a vyšší riziko. Všichni investoři včetně těch nejmenších střadatelů musí postupně snížit standard toho, co je pro ně ještě únosným rizikem, a nakupují něco, co by před kvantitativním uvolněním nikdy nekoupili. Kvalita portfolií bank, pojišťoven, penzijních fondů a dalších institucí se zhorší, ale dosahovaný výnos naopak klesne. Prostě podstupujeme vyšší riziko, a přesto vyděláváme méně. To je samozřejmě neracionální chování. Nicméně centrální banka jako regulátor trhu k němu všechny investory dožene. Na banky se pak budou všichni zlobit, až budou bankrotovat, a skoro nikoho nenapadne, že i banky jsou oběťmi – byly dohnány k neúnosnému riziku. V podstatě tak vzniká falešná, vynucená poptávka investorů po investičním odpadu. Centrální banka je tím, kdo vytváří ve společnosti tuto falešnou poptávku. Tváří se, že je tu někdo, kdo má zájem o státní dluhopisy zemí, které jsou předlužené. Vlády tak nejsou vystaveny neviditelné ruce trhu, která by je upozornila, že už jsou předlužené. Tyto vlády si to v podstatě mnohdy ani neuvědomují – to budiž řečeno na jejich částečnou obhajobu. Správně by měla centrální banka vlastnit jen naprosté minimum státních dluhopisů své vlády, a to jen ty, které má jako zástavu. A zástava není vlastnictvím v pravém slova smyslu. Problémem je, že centrální banky nevlastní jen „pár“ dluhopisů. Třeba u Itálie v letech 2000 až 2010 platilo, že italský státní dluh vlastnily centrální banky
99
Ukázka elektronické knihy