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Juni 2021 Juni 2022 GLOBALER WACHSTUMSAUSBLICK

Juni 2021

Im Zwillingsschock GLOBALER WACHSTUMSAUSBLICK

Juni 2022

Corona und Krieg gefährden Erholung der Weltwirtschaft

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Der Zwillingsschock des russischen Kriegs in der Ukraine und der Covid-Strategie Chinas treibt weltweit die Inflation und senkt das Wachstum. Eine einfache wirtschaftspolitische Antwort gibt es nicht.

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Die Weltwirtschaft dürfte dieses Jahr nur noch um rund drei Prozent zulegen. Zum Jahresauftakt waren wir von vier Prozent ausgegangen. Das Wachstum des Welthandels bleibt mit gut fünf Prozent noch solide, allerdings nur auf halbem Niveau der Zunahme im vorigen Jahr.

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Die deutsche Wirtschaft wird dieses Jahr nur mit etwa 1,5 Prozent wachsen. Anfang des Jahres hatten wir 3,5 Prozent prognostiziert. Voraussichtlich halbiert sich die Zunahme gegenüber dem Vorjahr. Die Dämpfer für das Exportgeschäft und die Investitionstätigkeit sind groß. Risiken im Süden Aufschwung im Norden,

Die amerikanische Lokomotive der Weltwirtschaft ▪

Der Krieg und die Pandemie haben weltweit Transport- und Logistikkosten in die Höhe getrieben und verursachen weiterhin Lieferengpässe. Die Probleme dämpfen die Industrieproduktion.

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Die hohe Inflation im Euroraum und Deutschland erfordert eine geldpolitische Reaktion. Die Europäische Zentralbank strafft die Zügel, um die Inflation bis 2024 wieder in Richtung zwei Prozent zu lenken.

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Mit der eingeleiteten Normalisierung der Geldpolitik bekämpft die Federal Reserve die sehr hohe Inflation in den USA. Im glücklichen Fall gelingt die sanfte Landung in der Geldpolitik. Doch birgt die Zinswende Rezessionsrisiken für die USA im kommenden Jahr.

Inhaltsverzeichnis Krieg und Null-Covid in China: Weltwirtschaft im Zwillingsschock .............................................. 1 Wachstumsausblick gedämpft, Rezessionsrisiko substanziell ..................................................... 4 Regionaler Ausblick ............................................................................................................................ 8 Fiskalpolitik puffert Folgen des Zwillingsschocks ab ..................................................................... 9 Starke Inflationsdynamik im transatlantischen Raum .................................................................. 11 Finanzmärkte in robuster Anpassung ............................................................................................. 13 Industrieproduktion weltweit ........................................................................................................... 15 Welthandel ......................................................................................................................................... 17 USA: Schwacher Start ins laufende Jahr ........................................................................................ 19 China: Druck auf Wachstum und Lieferketten ............................................................................... 21 Kräftiger Wachstumsdämpfer für Europa ....................................................................................... 24 Deutschland ....................................................................................................................................... 26 Quellenverzeichnis ............................................................................................................................ 28

Im Zwillingsschock | Corona und Krieg gefährden Erholung der Weltwirtschaft 21/06/2022

Krieg und Null-Covid in China: Weltwirtschaft im Zwillingsschock Wachstum der Weltwirtschaft dürfte einen Prozentpunkt einbüßen Die Perspektive für die weltwirtschaftliche Entwicklung hat sich seit dem Kriegsbeginn in der Ukraine am 24. Februar des Jahres und den neuerlichen Lockdowns in vielen chinesischen Städten, insbesondere in Shenzhen und in Schanghai, im Frühjahr erheblich eingetrübt. Während wir im Januar noch mit einem möglichen Wachstum der weltweiten Wirtschaftsleistung in der Größenordnung von vier Prozent ausgehen konnten, halten wir nun nur noch ein Ergebnis von gut drei Prozent für realistisch. Es ist sehr gut möglich, dass wir uns in dieser Krise der Sicherheitsordnung Europas und der Welt und in der nicht ausgestandenen Pandemie erst am Anfang eines Abwärtsrevisionszyklus für den Wirtschaftsausblick befinden. Insofern ist ein nüchterner Blick auf die Lage derzeit gerade im Hinblick auf schwer zu modellierenden Risken überaus notwendig. Die Randbedingungen für die Prognose (Annahmen über Rohstoffpreise und -verfügbarkeit, über Kriegsverläufe und Eskalationsrisiken) sind derzeit in der Regel für die Einschätzung wesentlicher als die eigentliche Prognose. Auch dies ist ein sicherer Indikator für das Maß an Ungewissheit, mit dem weder Märkte noch Regierungen, weder private Haushalte noch Unternehmen, professionell steuernd umgehen können. Märkte fürchten nichts mehr als nicht versicherbare Großrisiken, denen finanzielle Instabilität gerne auf den Füßen folgt. Man muss die Warnungen vor neuen Minsky-Momenten, plötzlichen Zuspitzungen und Finanzkrisen, daher ernst nehmen, denn der Wind an den globalen Kapitalmärkten kann sich rasch noch heftiger drehen. Rezessionsrisiken in der Triade mit globalen Nachwirkungen stark gestiegen Der Mix aus einem doppelten Angebotsschock – hohe Rohstoffpreise und Störungen der globalen Produktion durch die Covid-Strategie Chinas – ist absolut toxisch. Die Auswirkungen auf Preisentwicklungen und wirtschaftliche Aktivität sind drastisch und rasch eingetreten. Die Störungen in den drei Weltregionen – Zinswende in den USA, Einbrüche in China und Kriegsfolgen in Europa – wirken aufeinander ein und verstärken derzeit vor allem die Preisentwicklungen, während das Wachstum zeitgleich zurückgeht und nicht etwa, wie in einem klassischen Boom, gleichgerichtet wirkt. Daher wird die Wirtschaftspolitik auch nur eine komplexe Navigation auf Sicht und nicht eine klare, Vertrauen schaffende Expansion (oder Stabilisierung) anstreben können. All dies ist geeignet, die Märkte zu verunsichern. Eine weitere Verschärfung der gesundheits- oder sicherheitspolitischen Lage mit noch deutlicheren Wirkungen auf die Rohstoffpreise oder -verfügbarkeit kann die Lage leicht über den Rubikon bringen und zumindest eine Region der Triade in die Rezession stürzen, mit hoher Wahrscheinlichkeit dann mit größeren internationalen Rückkopplungseffekten (Rogoff 2022). Besonders gefährdet ist das an sich sehr robuste Europa, weil hier die Wirkungen der Angebotsschocks am stärksten wirken werden (Eichengreen 2022). Abwärtsrevisionen setzen ein: Wachstumshoffnungen werden kräftig gestutzt Doch selbst dann, wenn eine weitere Verschärfung ausbleiben sollte, bleibt die Agenda für die Regierungen und Notenbanken hochgradig komplex und schwierig. Durch den Krieg mussten insbesondere die Wachstumsaussichten in der EU deutlich zurückgenommen werden, aber auch die Volksrepublik China wird kräftig unter den Erwartungen vom Jahresanfang zurückbleiben. Zudem ist die US-amerikanische Volkswirtschaft schwach ins Jahr gestartet. Viele Entwicklungs- und Schwellenländer werden zudem durch mittelbare Kriegswirkungen und weltweite Lieferstörungen in Mitleidenschaft gezogen werden.

Im Zwillingsschock | Corona und Krieg gefährden Erholung der Weltwirtschaft 21/06/2022

Russlands Wirtschaftsaktivität dürfte dieses Jahr um gut zehn Prozent einbrechen, die Ukraine muss sogar mit einem noch viel größeren Einbruch leben (ein Drittel oder mehr). Einige Entwicklungs- und Schwellenländer werden zudem finanzielle Krisen erleiden. Insgesamt bleibt die weltwirtschaftliche Entwicklung zwar auch durch eine Erholung von den Corona-bedingten Beschränkungen von bestimmten Dienstleistungen und einer starken Nachfrage nach Waren geprägt, die angebotsseitigen Beschränkungen und wesentlich teureren Energie- und Agrarrohstoffe in Verbindung mit drastisch gestiegenen Inflationsraten in sehr vielen Ländern trüben das Bild jedoch erheblich. Verzweigte, aber kräftige Auswirkungen des Kriegs auf die Wirtschaft Die Weltwirtschaft wird von einem Zwillings-Angebotsschock durchgeschüttelt. Während das Kriegsgeschehen in der Ukraine in Verbindung mit den Sanktionen gegen Russland für einen zusätzlichen dramatischen Anstieg der Preise für fossile Energierohstoffe, industrielle Metalle, Agrarerzeugnisse und bestimmte andere Güter (Düngemittel, verarbeitete Erzeugnisse) gesorgt und die Verfügbarkeit mancher Zwischengüter zumindest zeitweise eingeschränkt hat, führt die „dynamische Null-CovidStrategie“ der chinesischen Führung zu erheblichen Störungen der Wirtschaftsaktivität in China und in der Folge auch im Außenhandel, im internationalen Transportwesen und in der weltweiten Produktion. Die Wirkungen des Ukraine-Kriegs auf die weltweite wirtschaftliche Aktivität sind sowohl gravierend als auch sehr vielschichtig. So sind verschiedene kurzfristige Wirkungskanäle zu unterscheiden: -

die Schwächung der realen Kaufkraft der Verbraucher für Güter und Dienstleistungen durch erhöhte Preise für Energie und landwirtschaftliche Erzeugnisse,

der Anstieg der Produktionskosten der Unternehmen durch die hohen Energie- und Vorproduktpreise,

die Schwächung der weltweiten Nachfrage nach Investitions- und anderen Gütern,

die mittelfristige Schwächung des Verbraucher- und Investorenvertrauens durch die Kriegsunsicherheit und entsprechende Zurückhaltung bei Käufen bzw. Investitionen, mit mittelfristig dämpfenden Effekten auf die Nachfrage,

eine Eintrübung der Finanzierungskonditionen der Wirtschaft durch steigende Zinsen, fallende Aktienkurse, schärfere Konditionen für Bankkredite und selektive Versicherungsschwierigkeiten,

Produktions- und Transportstörungen durch gestörte Produktionen in den Kriegsgebieten, mit Folgewirkungen für Lieferketten bzw. Transportwege, sowie durch kriegsbedingte Verlegung von ansonsten normalen Verkehrsrouten für den Luftverkehr Nordamerika-Asien und Europa-Asien infolge der Sperrung des russischen Luftraums,

Einbußen im Außenhandel von Handelspartnern mit der Russischen Föderation und der Ukraine, v.a. eine stärkere Reduktion der Exporte als der Importe,

Versorgungsengpässe bei Nahrungsmitteln, agrarischen Rohstoffen und Düngemitteln in Ländern, für die Russland, die Ukraine bzw. Belarus bislang erhebliche Bezugsquellen waren, v.a. in Nordafrika, dem Nahen Osten, Zentralasien und Sub-Sahara Afrika,

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fiskalische Belastungen von Zielländern von Flüchtlingen, insbesondere in Mittel- und Osteuropa, durch humanitäre Hilfen für die Ukraine bzw. für ukrainische Flüchtlinge, die außerhalb der Ukraine Schutz suchen.

Mittelfristig ist zudem davon auszugehen, dass die wirtschaftspolitischen Reaktionen in Europa, insbesondere die Strategie zur Diversifizierung aus russischen Energielieferungen, ein permanent anders Preisniveau von importierten Energieträgern mit sich bringen wird. Weltwirtschaftliche Folgen der Corona-Politik der Volksrepublik China Die Wirkungen der Null-Covid-Strategie in China dämpfen zusätzlich die weltweite Aktivität, vor allem über die Wirkungskanäle: -

Störungen der Produktion von Industrieerzeugnissen und Dienstleistungen in China,

Nachfrageeinbruch auf dem chinesischen Markt für Konsumgüter und Dienstleistungen,

Beschränkungen des innerchinesischen Güterverkehrs mit Folgen für die weltweite Verschiffung von Export- und Importwaren und für die Logistik in den zentralen Häfen in Amerika, Europa und Asien,

Produktionsstörungen für Endprodukte in Europa und den Vereinigten Staaten durch verzögerte bzw. schwer planbare Lieferungen von Zwischenprodukten,

temporär hohe Kosten für den seegebundenen interkontinentalen Verkehr durch gestörte Logistik und erhöhte Frachtraten.

Rohstoffkosten schießen in die Höhe Die prägnanteste Auswirkung des Krieges zeigt sich auf den Märkten für Rohstoffe. Der Anstieg wichtiger Preise begann jedoch deutlich vorher, mit der Erholung vom Lockdown im Frühjahr 2021. 2020 hatten die Rohstoffpreise natürlich in der weltweiten Corona-Krise deutlich nachgegeben. 2021 zogen daher zunächst die Ölpreise kräftig an, da sich die Nachfrage erholte, während die OPEC+ das Angebot knapp hielt. So stieg die Notierung für Öl der Sorte Brent seit Jahresanfang 2021 um fast 150 Prozent an (Europäische Kommission 2022: 18). Die USA gaben immerhin Teile ihrer strategischen Ölreserve in den Markt, und Washington und London sanktionierten auch russische Öleinfuhren, während die EU noch in der Diskussion dazu war. Die Märkte sanktionierten russisches Öl über ausbleibende Finanzierung und Versicherung bzw. Transportverweigerung, das mit erheblichem Abschlag und schwieriger Logistik neue Kunden suchen musste. Der Gasmarkt war dagegen schon vor dem Krieg insbesondere in Europa angespannt gewesen, da die Produktion erneuerbarer Elektrizität etwas unter den Erwartungen geblieben war und die Gasspeicher niedrige Füllstände in Europa aufwiesen. Die Gaspreise legten um über 420 Prozent zu. Gas verteuerte sich jedoch auch in den USA um 260 Prozent.

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Steigende Rohstoffpreise (1.01.2021 - 16. Mai 2022), Veränderung in Prozent Kohle Erdgas Brennöl

Aluminium Nickel

Weizen Mais 0

100

150

200

250

300

350

400

450

500

Quelle: Europäische Kommission

Wichtige metallische Rohstoffe und landwirtschaftliche Erzeugnisse erlebten ebenfalls starke Preissteigerungen seit Januar 2021: Nickel legte um 123 Prozent, Kupfer und Zink um 75 Prozent, Weizen und Mais um über 90 Prozent zu. Metallische Rohstoffe legten im Schnitt um 47 Prozent, landwirtschaftliche Erzeugnisse um gut 80 Prozent zu. Die Preise für Nickel (Batterien), Kupfer, Zink, Palladium (Katalysatoren), Platinum, Titanium und Neongas (Halbleiterproduktion) sowie für Weizen und Mais stiegen dabei v.a. seit dem Kriegsbeginn nochmals erheblich an, da Russland und die Ukraine ein Drittel des weltweiten Weizens, ein Fünftel des Mais, der Düngemittel und des Erdgases und elf Prozent des Ölangebots stellen. Bei Palladium liegt der Wert sogar bei über 40 Prozent des weltweiten Markts von rund 30 Milliarden US-Dollar, bei Chrom bei knapp einem Drittel (vier Milliarden US-Dollar), bei Vanadium bei gut 20 Prozent (vier Milliarden US-Dollar) und bei Nickel bei gut einem Viertel des Markts von 14 Milliarden US-Dollar im Jahr 2020 (OECD 2022). Russland ist auch ein wichtiger Produzent von Titan, Hafer, Pflanzenölen, Zucker und Ammoniak. Die Märkte für nicht-energetische Rohstoffe sind zudem hochgradig volatil geworden, da sich Sanktionen, Marktaustritte von Banken, Marktpraktiken und Engpässe komplex auswirken. Die Substitution durch andere Anbieter ist im Regelfall bei den nicht-energetischen Metallen erst mittelfristig machbar, v.a. bei hochreinem Nickel, Titan und Palladium. Hinzukommen die Wirkungen von Sanktionen und Sekundärsanktionen des Marktes auf die Kosten des Luft- und Seeverkehrs auf den wesentlichen Routen vor allem zwischen Europa und Asien.

Wachstumsausblick gedämpft, Rezessionsrisiko substanziell Die Perspektive für das Wachstum der Weltwirtschaft haben sich in diesem Frühjahr erheblich eingetrübt. Wir rechnen mit einem Wachstum der weltweiten Produktion von nur noch rund drei Prozent (3,2 Prozent), statt mit leicht über vier Prozent zum Jahresanfang, jedoch mit erheblichen Abwärtsrisiken. Dies deckt sich im Endergebnis mit den jüngsten Prognosen von OECD und Europäischer Kommission und ist deutlich skeptischer als die Frühjahrsprognose des Währungsfonds. Dies setzt voraus, dass es zu keinen erheblichen Verschärfungen im Ukraine-Konflikt mit erneuten Belastungen für die

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Öl- und Gaspreise bzw. zu keinem Lieferstopp russischen Gases oder Öls in der kurzen Frist kommt. Sollte sich eine solche Verschlechterung der Lage einstellen, wäre insbesondere in der EU mit einer erheblichen Dämpfung der Wirtschaftsaktivität um gut 1½ Prozentpunkte bei höheren Energierohstoffpreisen und mit weiteren Einbrüchen im Fall eines Embargos zu rechnen (Europäische Kommission 2022: 51-57). Von solchen Entwicklungen wären auch die Nettoimporteure von Energierohstoffen außerhalb der EU kräftig getroffen.

Prognoseübersicht: Wachstum der realen Wirtschaftsleistung 2022/23 in Prozent 2022

2023

IWF1

OECD2

EUKOM3

IWF1

OECD2

EUKOM3

Welt

3,6

3,04

3,2

3,6

2,84

3,5

USA

3,7

2,5

2,9

2,3

1,2

2,3

China

4,4

4,6

5,1

4,9

5,0

Japan

2,4

1,7

1,9

2,3

1,8

2,7

2,3

Euroraum

2,8

2,6

2,7

2,3

1,6

2,3

Deutschland

2,1

1,9

1,6

2,7

1,7

2,4

Frankreich

2,9

2,4

3,1

1,4

1,8

Italien

2,3

2,5

2,4

1,7

1,2

1,9

Spanien

4,8

4,1

4,0

3,3

2,2

3,4

V. Königreich

3,7

3,6

3,4

1,2

0,0

1,6

Indien

8,25

6,9

7,4

6,95

6,2

6,5

Brasilien

0,8

0,6

0,7

1,4

1,2

1,5

Russland

-8,5

4,3*

-10,4

-2,3

2,7*

1,5

1: IWF (2022). Stand April. 2: OECD (2022). Stand Juni. *Stand Dezember 2021. Prognose für Indien für Fiskaljahr, beginnend im April. 3: Europäische Kommission (2022). Stand Mai. 4: Prognose auf Grundlage von 70 Prozent des Welt-BIP (in Kaufkraftparitäten von 2013) 5: Angaben zu Indien für das Fiskaljahr und in laufenden Preisen

Für den Welthandel rechnen wir mit einer moderaten Erholung, zumal insbesondere der internationale Dienstleistungshandel nach Aufhebung zahlreicher Reisebeschränkungen kräftig anziehen dürfte und zunächst noch die starke Nachfrage nach Gütern den Handel treiben wird. Gleichwohl dürfte der Krieg

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auch hier zu einer Dämpfung des Handels beitrage. IWF, OECD und Europäische Kommission rechnen mit Wachstumsraten von gut fünf Prozent für die Einfuhren von Gütern und Dienstleistungen weltweit, während die WTO eher von der Hälfte ausgeht (WTO 2022). Einkaufsmanagerindizes Die Stimmungsindikatoren für die weltweite Wirtschaft haben sich seit dem Jahresanfang eingetrübt. Zwar liegt der Gesamtindex noch im Expansionsbereich, aber das Verarbeitende Gewerbe nur sehr leicht. Die Werte für die USA waren zuletzt vor allem für die Industrie noch robust, während Dienstleistungen nachgaben. Der Index liegt aber mit 55 noch klar auf Kurs. in der Volksrepublik China sind durch die Lockdowns für Dienstleistungen und die Gesamtwirtschaft erneut Werte von unter 40 zustande gekommen, und selbst das Verarbeitende Gewerbe befindet sich im kontraktiven Bereich. Im Euroraum hat sich der Dienstleistungsindex kräftig erholt, während der Index für die Industrie von hohem Niveau aus nachgibt. Für die Gesamtwirtschaft bleibt es bei Werten klar über 50. Dies gilt auch gleichermaßen für Deutschland.

Einkaufsmanagerindizes* 70

Deutschland

PMI Verarbeitendes Gewerbe PMI Diensteistung PMI gesamt

PMI Verarbeitendes Gewerbe PMI Diensteistung PMI gesamt 75

USA 65

Euroraum

China

55 50

45 45

40 35

35 30 25

PMI Verarbeitendes Gewerbe PMI Diensteistung PMI gesamt

*PMI Quelle: Market Quelle: Macrobond

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Einkaufsmanagerindex* Welt 60

20 PMI Verarbeitendes Gewerbe

PMI Dienstleistung

PMI gesamt

*PMI Quelle: Market Quelle: Macrobond

Auch die Vertrauensindikatoren der OECD weisen eine Trendwende auf. Insbesondere das Konsumentenvertrauen ist in den USA seit Frühjahr 2021 unter den langjährigen Durchschnitt gefallen und im Euroraum ist es vor allem seit Herbst von über- auf unterdurchschnittliche Werte gesunken. Für die Stimmung in der Industrie gilt dies ebenfalls. Wirtschaftsklimaindikatoren*, OECD 103 101 99 97 95 93 91 Jan 20

Jun 20 Geschäftsvertrauen (Industrie)

Jan 21

Jun 21

Konsumentenvertrauen

Jan 22

Mai 22

Leading Indicator (Gesamtindikator)

*saisonbereinigt (Index=100) Quelle: Macrobond

Wachstumsdynamik lässt in großen Wirtschaftsräumen nach Die Wachstumsdynamik lässt insbesondere in den großen Volkswirtschaften nach. Wir rechnen für die USA noch mit einem realen Wachstum von drei Prozent, für die Volksrepublik China mit vier Prozent, für den Euroraum mit etwa zweieinhalb Prozent und für Japan mit zwei Prozent. In allen vier Wirtschaftsräumen dürfte damit das Vorkrisenniveau wieder erreicht werden.

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Wachstum des realen Bruttoinlandsprodukts 2021 gegenüber Vorjahr (in Prozent)

Weltwirtschaft

+3,2

Eurogebiet

+2,5

Welthandel

+5,0

+2,5

USA

+3,0

Deutschland

+1,5

VR China

+4,0

Japan

+2,0

Quelle: BDI

Die wirtschaftliche Entwicklung in weiteren wichtigen Industrieländern ist noch durch eine solide Erholung geprägt. Australien, Kanada, Singapur und das Vereinigte Königreich dürften mit gut 3½-4 Prozent zulegen, Taiwan mit drei Prozent und Südkorea mit 2½ Prozent.

Regionaler Ausblick Die Prognosen für die wirtschaftliche Entwicklung in den Entwicklungs- und Schwellenländern mussten gegenüber dem Jahresanfang vom IWF und anderen internationalen Organisationen um gut einen Prozentpunkt zurückgenommen werden. Durch die Entwicklung an den Rohstoffmärkten divergieren die Perspektiven für Nettoexporteure und -importeure nun kräftiger als zuvor. Zudem bereitet die Pandemie noch in einigen Ländern erhebliche Schwierigkeiten. Trotz der erwarteten Abkühlung der chinesischen Volkswirtschaft ist für die ASEAN-Staaten noch mit einem Wachstum von gut fünf Prozent in diesem Jahr zu rechnen, wobei Thailand mit gut drei Prozent die besseren Werte der anderen Länder im Schnitt drückt. Indien dürfte nach hartem Einbruch zu starkem Wachstum von acht Prozent zurückkehren. Lateinamerika und die Karibik dürften dagegen über 2½ Prozent Wachstum nicht hinauskommen. Mexiko dürfte noch mit gut zwei Prozent zulegen, Brasilien wohl mit knapp einem Prozent. Kolumbien wird mit knapp sechs Prozent zulegen, Argentinien, Bolivien und Uruguay können mit rund vier Prozent wachsen, Peru mit drei Prozent sowie Chile und Venezuela mit je 1½ Prozent. Der Mittlere Osten und Zentralasien dürften mit gut 4½ Prozent zulegen. Saudi-Arabien wird vom Ölpreis profitieren und um rund 7½ Prozent wachsen. Afrika südlich der Sahara wird noch ein Wachstumstempo von 3¾ Prozent zugetraut. Südafrika dürfte dieses Jahr mit knapp zwei Prozent wachsen, während Nigeria wohl von den hohen Ölpreisen profitieren und 3½ Prozent Zuwachs aufweisen sollte. Die Wirtschaft der Türkei steckt tief in einer Inflations- und Lira-Krise und könnte die vom Währungsfonds erwartete Wachstumsrate von real drei Prozent erreichen, bei einer erwarteten Inflationsrate von über 50 Prozent.

Im Zwillingsschock | Corona und Krieg gefährden Erholung der Weltwirtschaft 21/06/2022

Regionaler Konjunkturausblick*

2022

2023

Europa, Fortgeschrittenen Volkswirtschaften und Entwicklungsländer

-2,9

1,3

Naher Osten, Zentralasien

4,6

3,7

Israel

5,0

3,5

Sub-Sahara Afrika

3,8

4,0

Südamerika

2,3

2,1

Zentralamerika

4,8

4,0

Lateinamerika und Karibik

2,5

Asien, Fortgeschrittenen Volkswirtschaften und Entwicklungsländer

5,4

5,6

* Wachstum des realen BIP ggü. Vorjahr in Prozent Quelle: IWF (April 2022)

Fiskalpolitik puffert Folgen des Zwillingsschocks ab Die Regierungen und Parlamente in Nordamerika und Europa haben in den ersten Monaten des Jahres rasch gehandelt, um die negativen wirtschaftlichen Folgen des Zwillingsschocks insbesondere für einkommensschwache Haushalte und für energieintensive Unternehmen abzufedern. In den meisten Ländern sind Transferzahlungen und steuerliche Ermäßigungen für einkommensschwache Haushalte beschlossen worden. Zudem sind Steuererleichterungen auf Energieprodukte, Preissenkungen und Änderungen in Preisregulierungen für Energie verabschiedet worden. Grundsätzlich sind gezielte und zeitlich begrenzte Maßnahmen zugunsten einkommensschwacher Haushalte und energiepreisbedingt insolvenzgefährdeter Unternehmen sinnvoll, während allgemeine Entlastungen eher mit unnötig hohen Kosten für die öffentliche Hand einhergehen. Die Maßnahmenpakete nehmen auch den Druck von laufenden Tarifverhandlungen über Löhne, was wiederum dazu beiträgt, übermäßige Lohnabschlüsse zu vermeiden. Hinzukommen noch in einigen Zielländern erhöhte Ausgaben für humanitäre Hilfen für die Ukraine bzw. für ukrainische Flüchtlinge, insbesondere in Polen, Rumänien oder Deutschland. Oftmals beliefen sich die Gesamtpakete auf ein moderates Volumen (½ -1½ Prozentpunkte des BIP). Im Zuge dieser Maßnahmen sind viele Staaten kurzfristig von der Konsolidierung auf die Stützung der Wirtschaftslage umgeschwenkt, was sicherlich auch angemessen ist. 2023 soll dann die Konsolidierung wieder stärker fortgeführt werden. Der Währungsfonds erwartet für die Jahre 2021-2023 jeweils eine Verbesserung der strukturellen Primärsalden in der Größenordnung von etwa einem Prozentpunkt der Wirtschaftsleistung in den Industrieländern, während es in den Entwicklungs- und Schwellenländern 2021 eine Verbesserung um zwei Punkte gab, der eine leichte Verschlechterung um einen Punkt in diesem Jahr und eine Verbesserung im nächsten Jahr folgen sollte (IWF 2022). International gibt es aber auch markante Unterschiede. In den USA wird die massive Konsolidierung trotz des Zwillingsschocks nahezu unbegrenzt fortgeführt. In der EU und im Euroraum ist die allgemeine Ausrichtung dieses Jahr expansiv (1¾ Prozent des BIP), während ein leicht kontraktiver Impuls im nächsten Jahr

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erwartet wird (½ Punkt). Diese Betrachtung schließt die Investitionsimpulse des Programms NextGeneration EU ein. In der EU dürften sich die Maßnahmen zur Abfederung des Energiepreisschocks auf 0,6 Prozentpunkte der Wirtschaftsleistung belaufen, die humanitären Sonderausgaben auf 0,1 Punkte. Insgesamt sollten die Haushaltsdefizite in der EU dennoch von 4,7 Prozent auf 3,6 Prozent des BIP sinken, da die Sonderausgaben bzw. Mindereinnahmen aus den Corona-Maßnahmen von 2020/21 im großen Umfang auslaufen. 2023 sollten es dann nur noch 2,5 Prozent sein (Europäische Kommission 2022: 45). In Japan gab es bereits im Winter ein Gesamtpaket an Maßnahmen, das dieses Jahr mit gut 1½ Prozentpunkten expansiv wirkt, aber im nächsten Jahr von Konsolidierung abgelöst wird. Mittelfristige Anpassungen in der Konsolidierung angesichts neuer Aufgaben schwierig Angesichts der durch die Corona-Jahre stark gestiegenen Verschuldung der öffentlichen Hand in der Mehrzahl der Industrieländer bleibt die Aufgabe der Konsolidierung für die meisten Länder mittelfristig sehr anspruchsvoll. Die Schwächung der wirtschaftlichen Aktivität wird dies jedoch erschweren. Zudem werden die kurzfristig positiven Folgen der Inflation auf Staatseinnahmen von den mittelfristig negativen Folgen für Staatsausgaben abgelöst werden, zumal die Kosten der Bedienung der öffentlichen Schuld allmählich mit den Kapitalmarktrenditen ansteigen werden. Schon vor der Krise waren die direkten und indirekten zukünftigen Belastungen der öffentlichen Haushalte durch die Anforderungen an öffentliche Investitionen in die Dekarbonisierung und Digitalisierung erheblich. Nun entstehen vor allem in Europa durch die neue Sicherheitslage und die Zielsetzung, die Abhängigkeit von russischen Energieeinfuhren massiv zu senken, permanent höhere Ausgaben für Verteidigung, oft in der Größenordnung von einem halben Prozentpunkt der Wirtschaftsleistung, und für neue öffentliche Infrastruktur im Energiesektor, die mit permanenten Anpassungen in den staatlichen Einnahmen und Ausgaben einhergehen müssen. Nationale und EU-weite Kreditfinanzierung für bestimmte prioritäre Vorhaben kommt zwar im Einzelfall auch in Betracht, wird aber nicht den Löwenanteil der Anpassung stemmen können. Insofern stehen in fast allen Ländern schmerzhafte Anpassungen in den Haushalten an (OECD 2022, Pisani-Ferry und Blanchard 2022). Finanzpolitik kann abfedern, aber nicht gegenhalten Ganz generell ist es jedoch richtig, dass die Finanzpolitik nur sehr begrenzt auf den Zwillingsschock reagieren kann. Dies gelingt vor allem im Hinblick auf Verteilungsziele. Eine Stabilisierung der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage durch eine Nachfrageausweitung kann dagegen derzeit nicht gegen die Angebotsschocks helfen. Auch die gegenteilige Dosierung der Konsolidierung muss mit Augenmaß erfolgen, um das ohnehin geschwächte Wachstum nicht abzuwürgen. In Ländern mit besonders hohem Inflationsdruck muss zudem berücksichtigt werden, inwiefern die Fiskalpolitik die Nachfrage stärkt und zur Inflation beiträgt. In Entwicklungs- und Schwellenländern sind bislang kaum Maßnahmenpakete der Regierungen beschlossen worden, um die Folgen der Schocks abzumildern. Vielmehr ist in den meisten Ländern angesichts der Zinswende in den USA bereits eine erhebliche geldpolitische Straffung eingeleitet worden. Da viele Länder zudem durch Corona erhebliche Einbußen im Wachstum und in den öffentlichen Haushalten erlitten hatten, ist der Spielraum für Schutzmaßnahmen gegen höhere Energie- und Nahrungsmittelpreise begrenzt und dürfte nur zur Armutsvermeidung eingesetzt werden.

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Starke Inflationsdynamik im transatlantischen Raum Der Ukraine-Krieg hat den Ausblick auf die Inflationsentwicklung grundlegend verändert. Während vor dem Krieg zwar noch ein Anstieg der Inflationsraten angesichts Angebotsengpässen und kräftigem Wachstum plausibel erschien, ist seither in kürzester Zeit durch den Anstieg der Preise für Energieund Agrarrohstoffe sowie für einige Metalle die Dynamik unverkennbar. Die Angebotsengpässe in der Produktion von Zwischengütern haben sich ebenfalls wieder verschärft. Gleiches gilt für die Störungen im internationalen Transport- und Logistikgeschehen in der Folge von Sanktionen gegen Russland, der Sperrung des russischen Luftraums und Problemen in Transport und Logistik in der Volksrepublik China in Folge der Null-Covid-Strategie. Ein solch breiter Anstieg der Inputpreise hat in der Folge in einer Vielzahl von Branchen weltweit zunächst zur Margenkompression oder Produktionsdrosselung geführt, der nun Schritt für Schritt der Anstieg der Produzentenpreise und letztlich auch in geringerem Umfang der Konsumentenpreise folgen wird. Die OECD schätzt, dass etwa 40-50 Prozent des Preisanstiegs in die Konsumentenpreise überwälzt werden dürfte. Während die Industrieländer 2020 nur eine Inflationsrate von 0,7 Prozent aufwiesen, wurden 2021 gut drei Prozent erreicht. In diesem Jahr werden nun außerordentlich hohe Steigerungsraten erwartet. Der IWF (IWF 2022) rechnet damit, dass die Inflation in den Industrieländern dieses Jahr 5,7 Prozent betragen wird, während für die Entwicklungs- und Schwellenländern mit 8,7 Prozent gerechnet wird (ein Zuschlag von 1,8 bzw. 2,8 Prozentpunkten seit Januar). Die Kernraten sind jüngst auf vier Prozent für Industrieländer und auf fünf Prozent für Entwicklungs- und Schwellenländer angestiegen. Der Währungsfonds rechnet schon für das nächste Jahr mit einer Beruhigung und einem Rückgang der Raten auf 2,5 bzw. 6,5 Prozent. Die OECD rechnet für die Vereinigten Staaten mit einer Inflationsrate von 6,2 Prozent im Jahresdurchschnitt, für den Euroraum von 6,1 Prozent, gefolgt von etwa drei Prozent im nächsten Jahr (OECD 2022). Die Inflation ist vor allem in den USA, im Vereinigten Königreich und in den mittel- und osteuropäischen Staaten besonders rasch angestiegen, in Europa stärker infolge der Gaspreise, in den USA eher aufgrund des Ölpreises. In fast allen Ländern stieg zudem die Inflationsrate im Dienstleistungsbereich, weil mit der Normalisierung der Aktivität und der Öffnung Coronabeschränkten Aktivitäten zunächst Arbeitskräfte knapp waren. Gleichwohl steigen auch die Risiken, dass Haushalte und Finanzmärkte dauerhaft höhere Inflationsraten erwarten und die Löhne kräftiger steigen werden. In der Regel liegen die Ursachen für das Inflationsgeschehen außerhalb der Kontrolle der Geldpolitik. In den USA ist vor allem die sehr expansive Finanzpolitik der Biden-Administration ein eigener Faktor gewesen, während in Europa keine allgemeine Situation einer zu starken fiskalpolitischen Expansion anzutreffen ist. Insofern haben die Notenbanken in den USA und in Europa nun einen schweren Stand. Seit langer Zeit steht nun erstmals wieder die Aufgabe an, durch eine geldpolitische Normalisierung in Verbindung mit einer Reduktion von Anleihekäufen und Zinserhöhungen die Nachfrage zu drosseln. In jedem Währungsraum wird dabei differenziert vorgegangen werden müssen, da sowohl die Treiber als auch die Ergebnisse unterschiedlich sind. Eine Ausnahme stellt China dar, denn dort lockert die Notenbank die Geldpolitik, da die Wirtschaft durch die Lockdowns erheblich geschwächt worden ist. Japan entzieht sich zwar nicht dem Trend, aber da die Inflationsrate noch unter zwei Prozent liegt, sind noch keine größeren Sorgen aufgetreten.

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Die Inflationsraten sollten in der zweiten Jahreshälfte und im nächsten Jahr allmählich zurückgehen, zumindest wenn die Energiepreise nachgeben sollten, wie es die Futures-Preise signalisieren. Gleichwohl dürfte in fast allen Ländern die Inflation höher ausfallen und dies länger andauern, als es vor dem Krieg plausibel war. Daher werden auch die Notenbanken etwas kräftiger normalisieren bzw. gegenhalten müssen. Die OECD rechnet für ihre Länder mit einem durchschnittlichen Anstieg der Leitzinsen um zwei Prozentpunkte (Vergleich Jahresdurchschnitt 2023 zu 2021) (OECD 2022). Die letzten Wochen haben gezeigt, dass das Tempo der geldpolitischen Straffung in vielen Ländern erhöht wurde, um auf die unerwartete Dynamik im Inflationsgeschehen zu reagieren. Die US-Notenbank hat eine substanzielle Straffung der Geldpolitik angekündigt Besonders dynamisch hat sich die Inflation in den Vereinigten Staaten erhöht. Zwar hatte die FED die Erwartung für die Inflationsrate bereits im Dezember auf über fünf Prozent taxiert, seither hat sich der Schwung jedoch noch verstärkt. So stieg die Inflationsrate im Mai auf 8,6 Prozent. Selbst die Kernrate lag bei sechs Prozent. Dies hat eine kräftige Reaktion der Notenbank provoziert. So hat die FED jüngst betont, dass aufgrund verschiedener Ungleichgewichte, eines sehr engen Arbeitsmarkts und eines breiten Preisdrucks (Energiepreise, Pandemie-Effekte, Dienstleistungen, Mieten, Löhne) trotz der kriegsbedingt zu erwartenden Abschwächung der wirtschaftlichen Aktivität eine robuste geldpolitische Reaktion notwendig geworden ist. Die FED hat daher ihre Anleihekäufe seit Jahresbeginn bereits (netto) weitgehend zurückgefahren und den Leitzins am 4. Mai um 50 Basispunkte auf die Spanne von 0,75 - einem Prozent erhöht, zwei weitere Leitzinserhöhungen in gleicher Größenordnung bis September signalisiert und die Rückführung ihre Bilanz durch Nettoverkäufe von Wertpapieren (US-Schatzanweisungen und verbriefte Hypothekenpapiere) ab dem 1. Juni beschlossen, zunächst mit einem kleineren Einstieg und ab September dann im Tempo von rund 95 Milliarden US-Dollar pro Monat. Die Notenbank hatte ihre Bilanz auf etwa 5,8 Billionen US-Dollar an Regierungsanleihen und auf 2,7 Billionen US-Dollar an Hypothekenpapieren ausgeweitet und hat nun angekündigt, ca. eine Billion allein im nächsten Jahr abzubauen. Am 15. Juni hat sie das Tempo dann weiter verschärft. Der Leitzins wurde um 0,75 Prozentpunkte auf eine Spanne von 1,5 - 1,75 Prozent erhöht. Weitere Leitzinserhöhungen wurden in Aussicht gestellt. Der Medianwert der Entscheidungsträger für das Zielniveau des Leitzinses zum Jahresende stieg um 1,5 Prozentpunkte auf 3,4 Prozent an, für das nächste Jahr um 90 Basispunkte auf 3,8 Prozent. Das genaue Ausmaß wird vom Anziehen der Finanzierungsbedingungen und von der Entwicklung am Arbeitsmarkt abhängen. Gerade der letztere ist durch eine sehr hohe Anzahl offener Stellen im Verhältnis zu Arbeitslosen geprägt. Angesichts der sehr hohen Inflation, geringer Erfahrungswerte mit dem Abbau von Kaufprogrammen und einigen Unsicherheiten über die konjunkturelle Entwicklung selbst wird es besonders schwierig werden, eine „sanfte Landung“ der Geldpolitik in der Dämpfung der Nachfrage zu erzielen, ohne eine zumindest milde und kurze Rezession im Verlauf von 2023 auszulösen. Die EZB normalisiert die Geldpolitik Auch im Euroraum zog die Inflationsrate im April auf Jahresbasis auf 7,5 Prozent an, während die Kerninflationsrate sich mäßig auf 3,5 Prozent erhöhte. Außerhalb des Euroraums zogen die Raten noch etwas stärker an. In jedem Fall treiben in Europa vor allem die Energiepreise die Inflation als Hauptfaktor, während Angebotsengpässe hinzukommen. Da Energie als Inputkosten in sehr vielen Aktivitäten wirkt, erhöhen sich auch die Preise für Güter und Dienstleistungen in der Breite. Je nach wirtschaftspolitischer Reaktion eines Landes sind damit die Kostenanstiege bereits absorbiert oder

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nicht, was dann im Zeitablauf zu nachholenden Anpassungen an v.a. höhere Gaspreise führen wird. Auch Nahrungsmittelpreise sind um rund 6½ Prozent angestiegen. Im Euroraum sind zwar die Importpreise besonders stark angestiegen, die inländischen Preise unterliegen dem Trend jedoch auch. Kommission und EZB erwarten daher in diesem Jahr einen Preisanstieg von über sechs Prozent, die EZB in ihrer jüngsten Projektion 6,8 Prozent in diesem Jahr, gefolgt von 3,5 und 2,1 Prozent in den nächsten beiden Jahren. All diese Entwicklung sind nach 20 Jahren eher unterdurchschnittlicher Inflationsentwicklung im Euroraum und in der EU generell ungewöhnlich und haben insbesondere dazu geführt, dass private Haushalte auch mittelfristig höhere Inflationsraten erwarten (2,9 Prozent im Median, (Lane 2022)), während professionelle Marktteilnehmer eher von einer mittelfristigen Beruhigung der Lage ausgehen. Nach einigen Monaten intensiver Diskussionen hat die EZB am 9. Juni das Ende des allgemeinen Kaufprogramms zum 1. Juli und die Wiederanlage der Tilgungen des Pandemieprogramms bis 2024 beschlossen. Zudem hat sie eine erste Erhöhung der Zinssätze von 0,25 Prozent auf der Julisitzung und bei unveränderter Lage um weitere 0,50 Prozent im September in Aussicht gestellt. Danach würden weitere Zinserhöhungen folgen. Auf einer Sondersitzung am 15. Juni wurde zudem die Entwicklung eines neuen Kaufprogramms zur Eindämmung nicht fundamental gerechtfertigter Renditedifferenzen für Staatsanleihen angekündigt.

Finanzmärkte in robuster Anpassung Die Eintrübung der wirtschaftlichen Lage zum Jahresanfang in Verbindung mit dem Kurswechsel wichtiger Notenbanken hat eine fortlaufende Anpassung der Finanzmärkte an die neuen Rahmendaten erforderlich werden lassen. Kräftige Kursverluste auf den Aktienmärkten und deutliche Renditeerhöhungen auf den Anleihemärkten kennzeichnen das Bild, während vor allem der US-Dollar zunächst zulegte. Die weltweiten Aktienmärkte verzeichneten zunächst nach dem Krieg kräftige Kursverluste, vor allem in den Vereinigten Staaten und in Europa. So gab der NASDAQ seit der höchsten Bewertung im November letzten Jahres über 20 Prozent ab, der S&P 500 15 Prozent. Der europäische Stoxx 600 hat seit dem Frühjahr 2021 gut ein Drittel, seit Jahresanfang rund 28 Prozent verloren, während der Nikkei seit einem Hoch am Jahresende nur gut zehn Prozent nachgegeben hat. Die Aktienmärkte der Schwellenländer (MSCI EM) haben um mehr als 20 Prozent verloren. Auch chinesische Börsen leiden unter Kursverlusten, der Leitindex von Shanghai hat 15 Prozent seit Jahresauftakt verloren, die Börse in Hong Kong zehn Prozent. Die Bewertungsniveaus (KGVs) liegen nun in Japan und Europa wieder in der Spanne zwischen zehn und 15, in den USA liegt der zyklisch bereinigte S&P 500 trotz einer Korrektur noch immer deutlich über 30, und damit weiterhin auf historisch extrem hohem Niveau.

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Aktienmarkt* 140

120

100

80 Euroraum

USA

China

Japan

NASDAQ-100

Index: 1.01.2021=100 Quelle: Macrobond

Auf den Anleihemärkten hat selbstredend die Inflationsentwicklung und die geldpolitische Kehrtwende der großen Notenbanken rasch Auswirkungen auf die Renditen entfaltet. In den Vereinigten Staaten sind die Renditen für zehnjährige Staatsanleihen seit Jahresbeginn von 1,5 auf 3,5 Prozent gestiegen, deutsche Renditen liegen nun wieder im Plus bei 1,6 Prozent, italienische bei über vier und französische bei gut 2,2Prozent. Britische Gilts notieren bei 2,5 Prozent. Selbst in Japan ist ein geringer Anstieg auf 0,2 Prozent erfolgt. Auch in den Schwellenländern haben sie zugelegt. In den USA haben v.a. auch die kurzfristigen Renditen angezogen. Anleiherenditen 4

-1 2020 Deutschland

2021 Italien

Frankreich

2022 USA

China

Japan

Quelle: Macrobond

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Die Finanzierungskonditionen sind in Europa insgesamt seit dem Krieg schwieriger geworden, außerhalb des Euroraums sogar stärker als in diesem. So sind auch die Renditen für Unternehmensanleihen kräftig gestiegen, während die Konditionen für Bankkredite nur leicht verschärft wurden und die Kreditvergabe an den Unternehmen und private Haushalte noch mit jeweils über vier Prozent (gegenüber Vorjahr) wuchs. Die Vorreiterrolle der Vereinigten Staaten in der Geldpolitik haben den US-Dollar gestärkt. Der Dollar legte gegenüber einem breiten Korb von Währungen real und nominal seit Jahresanfang um zwei Prozent zu, während der Euro spiegelbildlich etwa zwei Prozent nachgab. Der Außenwert des japanischen Yen sank dagegen sowohl nominal wie real um ungefähr zehn Prozent. Die nach Kriegsbeginn einsetzende drastische Abwertung des Rubels konnte durch harte geldpolitische und administrative Maßnahmen der Notenbank weitgehend wieder korrigiert werden, der Rubel notierte Ende April nur noch fünf Prozent niedriger zum Dollar als zu Jahresbeginn. Entwicklung der Wechselkurse zum US-Dollar

1,25

1,20

1,00

140

0,90

135

0,80 0,70

1,15

7,4 7,2

130

7,0

125

0,60 0,50

1,10

0,40

1,05

1,00

Euro (linke Achse) Pfund Sterling (rechte Achse)

120

6,8

115

0,30

110

0,20

105

0,10

100

0,00

6,6 6,4 6,2

Renminbi (rechte Achse) Yen (linke Achse)

Quelle: Macrobond

Industrieproduktion weltweit Die globale Industrieproduktion ist nach Angaben des Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB) im Jahr 2021 um 7,9 Prozent gestiegen. Damit wurde der pandemiebedingte Produktionsrückgang aus dem Jahr 2020 mehr als kompensiert. Bereits im ersten Quartal 2021 lag die weltweite Industrieproduktion über dem Vorkrisenniveau vom vierten Quartal 2019. Nach dem kräftigen Produktionsplus im ersten Quartal 2021 stagnierten die Aktivitäten im Sommerhalbjahr. Erst im vierten Quartal 2021 nahmen die Industrieaktivitäten mit plus 1,3 Prozent im Vorquartalsvergleich wieder zu. Im ersten Quartal des laufenden Jahres ist die weltweite Industrieproduktion im Vorquartalsvergleich zwar um 3,2 Prozent gestiegen. Die Folgen des Krieges in der Ukraine und der Lockdowns in China fallen bei diesen Daten nur geringfügig ins Gewicht. Der Einkaufsmanagerindex für die Industrie weltweit liegt zwar weiter im Expansionsbereich, sank aber im April bei 52,3 Punkten auf ein 20-Monats-

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Tief, von dem er sich im Mai nur leicht erholen konnte. Die Aussichten für den weiteren Jahresverlauf dürften aufgrund der weltpolitischen Lage eher mäßig sein. Für das gesamte Jahr ist ein Anstieg der weltweiten Industrieproduktion um knapp fünf Prozent möglich, wenn das Produktionsniveau vom Jahresbeginn gehalten werden kann. Entwickelte Volkswirtschaften: Erholung gerät seit Sommer ins Stocken In den entwickelten Volkswirtschaften lag die Industrieproduktion am Jahresende 2020 noch um 2,1 Prozent unter dem Niveau vor Ausbruch der Corona-Pandemie. Während die Industrie in den Vereinigten Staaten, im Vereinigten Königreich und in Japan Rückstände zwischen 4,7 Prozent und 3,9 Prozent aufzuholen hatten, war der Ausstoß der Industrie in den entwickelten asiatischen Staaten ohne Japan bereits 5,1 Prozent höher als vor Ausbruch der Pandemie. Mit Quartalswachstumsraten von 4,6 Prozent im ersten und 0,9 Prozent im zweiten Quartal setzte sich der Wachstumstrend weiter fort. Im Jahresergebnis legte die Industrieproduktion dieser Ländergruppe um 9,4 Prozent zu und lag damit zum Jahresende 13,1 Prozent über Vorkrisenniveau. Die Gruppe der sonstigen entwickelten Volkswirtschaften steigerte die Industrieproduktion im vergangenen Jahr um 7,5 Prozent und übertraf damit zum Jahresende 2021 das Vorkrisenniveau um 5,5 Prozent. Während die industriellen Aktivitäten im Vereinigten Königreich trotz vier Prozent Wachstums im Jahr 2021 noch immer unterhalb des Niveaus vom Jahresende 2019 lagen, stieg die Industrieproduktion im Euroraum im Jahresvergleich um 7,4 Prozent und in den Vereinigten Staaten um 5,5 Prozent und befand sich damit zum Jahresende 2021 wieder auf Vorkrisenniveau. Entwickelte Volkswirtschaften: Industrieproduktion*, Einkaufsmanagerindex 60

50 5 45 -5 restliche entw. Volkswirtschaften Euroraum Japan USA Einkaufsmanagerindex saisonbereinigt (linke Achse)

-15

-25 2019

2020

2021

2022

*Produktionsindex: 2-Monatsdurchschnitt, kalender- und saisonbereinigt in Prozent zum Vorjahr Quellen: Macrobond, Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB)

Im ersten Quartal 2022 ist die Industrieproduktion in den entwickelten Volkswirtschaften im Vorquartalsvergleich um 1,4 Prozent gestiegen. Dabei nahmen die Aktivitäten in allen Ländergruppen zu. Der Einkaufsmanagerindex für die Industrien dieser Ländergruppe ist das dritte Mal in Folge gesunken,

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zuletzt im Mai mit 1,3 Indexpunkten sogar kräftig. Mit zuletzt 55 Indexpunkten liegt der Index noch immer im Expansionsbereich. Wir rechnen aufgrund des geringen statistischen Überhangs und der weiterhin bestehenden logistischen Probleme weltweit für das gesamte Jahr 2022 nur mit einem Anstieg der Industrieproduktion um ein bis zwei Prozent. Schwellenländern In den Schwellenländern produzierte zum Jahresbeginn 2021 nur die chinesische Industrie über dem Niveau vor Ausbruch der Pandemie. Die restlichen asiatischen Schwellenländer konnten nach Quartalswachstumsraten von 1,7 Prozent im ersten und 3,5 Prozent im zweiten Quartal zur Jahresmitte 2021 nachziehen. Mit einem Jahresergebnis von plus 12,4 Prozent ist die Industrieproduktion dieser Ländergruppe sogar stärker gestiegen als die chinesische. Die Industrie in Mittel- und Osteuropa konnte nach einem Produktionsplus von 0,2 Prozent im ersten und 2,9 Prozent im zweiten Quartal 2021 ebenfalls nachziehen. Mit 4,6 Prozent war das Jahresergebnis zwar positiv, aber unterhalb des Durchschnitts der Schwellenländer. In Afrika und dem Mittleren Osten war der Abstand zum Vorkrisenniveau am höchsten. Quartalswachstumsraten von zwei Prozent bis 3,5 Prozent in den ersten drei Quartalen und ein Wachstum von 0,5 Prozent im Jahresendquartal reichten nicht, den Rückstand aufzuholen. Im Jahresmittel wuchs die Industrieproduktion dieser Länder nur um 3,8 Prozent und verfehlte zum Jahresende 2021 das Vorkrisenniveau um 2,3 Prozent. In Lateinamerika hatte die Industrie bereits das siebte Jahr in Folge Produktionsrückgänge zu verkraften. Ein starkes erstes Quartal 2021 sowie leichtes Wachstum in der zweiten Jahreshälfte sorgten nicht nur für eine Jahreswachstumsrate von 8,1 Prozent, sondern auch für die Rückkehr auf Vorkrisenniveau. Schwellenländer: Industrieproduktion*, Einkaufsmanagerindex 60

20 15

55 10 5

0 45

-5 Afrika/Mittlerer Osten Lateinamerika Zentral- und Osteuropa Asien (ohne China) China Einkaufsmanagerindex saisonbereinigt (linke Achse)

-10 -15 -20

2019

2020

2021

2022

*Produktionsindex: 2-Monatsdurchschnitt, kalender- und saisonbereinigt in Prozent zum Vorjahr Quellen: Macrobond, Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB)

Zum Jahresbeginn 2022 ist die Industrieproduktion in den Schwellenländern im Vorquartalsvergleich um 4,9 Prozent gestiegen. Angeschoben wurde das Wachstum vor allem durch die stark gestiegenen Aktivitäten in den Industrien der asiatischen Schwellenländer und aus der Ländergruppe Afrika und

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Mittlerer Osten. In Lateinamerika und in Zentral- und Osteuropa stieg die Industrieproduktion im gleichen Zeitraum nur leicht. Der Einkaufsmanagerindex für die Industrien dieser Länder sank im März 2022 erstmals seit sechs Monaten wieder unter die Expansionsschwelle und erreichte mit 48,1 Punkten den niedrigsten Wert seit 23 Monaten. Im Mai ist der Index zwar wieder kräftig gestiegen, blieb aber mit 49,5 Punkten noch unterhalb der Expansionsschwelle. Aufgrund des geringen statistischen Überhangs und der sich abzeichnenden Eintrübung dürfte die Industrieproduktion in den Schwellenländern im laufenden Jahr mit plus sechs Prozent etwas langsamer wachsen als im Vorjahr.

Welthandel Der weltweite Handel hat nach dem pandemiebedingten Einbruch im Jahr 2020 wieder zugenommen. Nach Angaben des CPB erhöhte sich das weltweite Handelsvolumen im Jahr 2021 im Vergleich zum Vorjahr um 10,3 Prozent. Im Jahr 2020 sind sie noch um 5,2 Prozent und im Jahr 2019 um 0,4 Prozent zurückgegangen. Nachdem die Handelsaktivitäten in der ersten Jahreshälfte 2021 zulegen konnten, gerieten sie im dritten Quartal ins Stocken. Im vierten Quartal setzte eine erneute Erholung ein. Das weltweite Handelsvolumen legte im Vergleich zum Vorzeitraum um 2,7 Prozent zu. Die Schwellenländer exportierten im Jahr 2021 insgesamt 11,8 Prozent mehr Waren als vor Jahresfrist. Mit plus 20,3 Prozent verzeichneten die Ausfuhren aus China die stärksten Zuwächse, gefolgt von den restlichen asiatischen Schwellenländern, deren Exporte um 16,2 Prozent zulegen konnten. Aus Lateinamerika wurden 5,7 Prozent mehr Waren ausgeführt als vor einem Jahr. Kaum Bewegung gab es bei den Ausfuhren aus Afrika und dem Mittleren Osten, und aus Mittel- und Osteuropa die nur um 1,7 Prozent bzw. 1,5 Prozent zulegen konnten. Welt: Exporte nach Herkunftsregionen 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15

entwickelte Volkswirtschaften Schwellenländer

-20 2018 2019 2020 2021 Index: 2-Monatsdurchschnitt, kalender- und saisonbereinigt in Prozent zum Vorjahr

2022

Quelle: Macrobond

Die Exporte der entwickelten Volkswirtschaften stiegen im Jahr 2021 um insgesamt 8,9 Prozent. Auch in dieser Ländergruppe gingen die stärksten Impulse von Asien aus. Japan mit plus 11,8 Prozent und die restlichen entwickelten asiatischen Volkswirtschaften mit plus 11,6 Prozent verbuchten die stärksten Zuwächse bei den Warenausfuhren. Aus dem Euroraum wurden 8,8 Prozent mehr Waren

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ausgeführt als vor Jahresfrist, aus den Vereinigten Staaten 8,2 Prozent. Trotz des kräftigen Anstiegs konnten die Rückgänge aus den beiden Jahren zuvor nicht kompensiert werden. Die Warenexporte aus dem Euroraum fielen um 0,6 Prozent niedriger aus als im Jahr 2018 und die aus den Vereinigten Staaten um 4,1 Prozent. Das Vereinigte Königreich musste im Jahr 2021 das dritte Mal in Folge Exporteinbußen hinnehmen (minus 1,4 Prozent) und verfehlte damit das Niveau des Jahres 2018 um knapp ein Fünftel. Die Exporte aus den restlichen entwickelten Volkswirtschaften stiegen mit plus 7,7 Prozent deutlich und konnten die Einbußen aus dem Vorjahr mehr als kompensieren. Am aktuellen Rand haben die Handelsaktivitäten weiter zugenommen. Die weltweiten Exporte stiegen im ersten Quartal 2022 im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um 3,5 Prozent. Die Exporte aus den entwickelten Volkswirtschaften stiegen zum Jahresbeginn um 2,1 Prozent. Die Ausfuhren aus den Schwellenländern erhöhten sich mit plus 6,2 Prozent deutlich stärker. Für das Jahr 2022 ist mit einem Anstieg des Welthandels um fünf Prozent zu rechnen.

USA: Schwacher Start ins laufende Jahr Konjunkturelle Entwicklung Nachdem die US-Wirtschaft im Jahr 2020 stark von der Corona-Krise getroffen wurde und um 3,4 Prozent schrumpfte, schloss sie für das Jahr 2021 insgesamt stark mit einem Wachstum von 5,7 Prozent. Dabei handelte es sich um das kräftigste Wachstum seit dem Jahr 1984. Dieses war vor allem dem starken privaten Konsum, privaten Investitionen und einer Ausweitung beim Wohnungsbau aufgrund der Lockerungen der Corona-Maßnahmen und der generellen Entspannung der pandemischen Lage zu verdanken. Im laufenden Jahr dämpfen jedoch die Zinswende der Fed, der angespannte Arbeitsmarkt, die Null-Covid-Strategie in China und auch der Krieg in der Ukraine das Wachstum. Obwohl der Krieg in der Ukraine keinen so starken wirtschaftlichen Einfluss auf Nordamerika hat wie auf die Volkswirtschaften in Europa, sind auch in den USA negative Auswirkungen durch das kriegsbedingte geringere Wachstum bei wichtigen US-Handelspartnern und durch höhere Rohstoffpreise zu erwarten. Im ersten Quartal 2022 schrumpfte das US-amerikanische BIP auf das Jahr gerechnet nach der zweiten Schätzung des Bureau of Economic Analysis (BEA) preisbereinigt um 1,5 Prozent. Gründe sind ein Rückgang der privaten Lagerinvestitionen, der Exporte und der Staatsausgaben sowie ein Anstieg der Importe. Private Konsumausgaben und Anlageinvestitionen stiegen dagegen (BEA 2022a). Für die Jahre 2022 und 2023 erwartet die OECD nunmehr ein Wachstum von 2,5 Prozent beziehungsweise 1,2 Prozent (OECD 2022). Der Internationale Währungsfonds (IWF) geht in seiner Prognose vom April noch von 3,7 Prozent im Jahr 2022, 2,3 Prozent in 2023 und deutlich schwächeren 1,4 Prozent in 2024 aus (IWF 2022). Die Europäische Kommission erwartet ein Wachstum von 2,9 Prozent im laufenden und 2,3 Prozent im kommenden Jahr (Europäische Kommission 2022). Wir rechnen mit drei Prozent realem Wachstum im laufenden Jahr. Die US-Arbeitslosenquote lag im Mai bei 3,6 Prozent und ist somit wieder fast auf dem Stand vor der Pandemie von 3,5 Prozent angekommen (BLS 2022a). Gleichzeitig sind viele Amerikaner, die sich im Zuge der Corona-Krise aus dem Arbeitsmarkt zurückgezogen haben, noch nicht wieder aktiv auf Arbeitssuche: Die Erwerbsquote, also der Anteil an der Erwerbsbevölkerung, der entweder Arbeit hat oder aktiv auf Arbeitssuche ist, lag im Mai bei 62,3 Prozent und hat somit noch nicht wieder das Vor-

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krisenniveau von 63,4 Prozent im Februar 2020 erreicht (BLS 2022b). Die andauernde Arbeitskräfteknappheit übt Druck auf die Löhne aus und verstärkt das Inflationsrisiko zusätzlich. Die Zahl der Beschäftigten auf dem US-amerikanischen Arbeitsmarkt soll in den nächsten Jahren nach Schätzungen des Bureau of Labor Statistics (BLS) steigen, von 153,5 Millionen im Jahr 2020 auf 165,4 Millionen Beschäftigte im Jahr 2030 (BLS 2021). Somit dürfte auch die Arbeitslosigkeit niedrig bleiben beziehungsweise noch etwas weiter sinken. Die Europäische Kommission geht beispielsweise davon aus, dass sich die Arbeitslosenquote im kommenden Jahr bei etwa 3,5 Prozent einpendeln wird (Europäische Kommission 2022). Die Preise steigen in den USA kontinuierlich an. Laut Angaben des Bureau of Labor Statistics stieg der Consumer Price Index (All Urban Consumers, CPI-U) im Mai um 8,6 Prozent im Vergleich zum Vorjahresmonat (nicht saisonbereinigt). Die Preisanstiege bei Benzin (April: 48,7 Prozent im Vergleich zum Vorjahresmonat) und Heizöl (106,7 Prozent im Vergleich zum Vorjahresmonat) sind besonders stark (BLS 2022c). Die hohe Inflation und die steigenden Zinsen wirken sich auf die Konsumentenlaune aus. Die Stimmung der US-Konsumenten hat sich laut dem U.S. Consumer Confidence Survey, einem Barometer für die Verbraucherlaune, seit Jahresbeginn insgesamt verschlechtert. Im Mai lag der Consumer Confidence Index bei 106,4 Punkten, während er im Januar noch bei 113,8 Punkten gelegen hatte (The Conference Board 2022). Die privaten Konsumausgaben stiegen im ersten Quartal 2022 jedoch noch durchgehend an, zuletzt um 0,9 Prozent im April im Vergleich zum Vormonat. Gleichzeitig sank die Sparquote der privaten Haushalte stetig von sechs Prozent im Januar auf 4,4 Prozent im April. Während der Hochphasen der Pandemie hatte die Sparquote zeitweise bei über 25 Prozent gelegen (April 2020: 33,8 Prozent; März 2021: 26,6 Prozent) (BEA 2022b). Außenhandel Im ersten Quartal 2022 exportierten die USA Waren und Dienstleistungen im Wert von rund 705 Milliarden US-Dollar. Das entspricht einem Wachstum gegenüber dem vierten Quartal 2021 um 2,7 Prozent. Die Importe beliefen sich im ersten Quartal 2022 auf rund 988 Milliarden US-Dollar. Sie stiegen deutlich stärker gegenüber dem Vorquartal als die Exporte, und zwar um 8,4 Prozent. Das Außenhandelsdefizit (Waren und Dienstleistungen) belief sich im ersten Quartal 2022 auf rund 284 Milliarden US-Dollar (BEA 2022c). Aufgrund des derzeit starken US-Dollars ist damit zu rechnen, dass das Wachstum bei den Importen im Jahresverlauf noch weiter anhalten wird. Fiskalische Maßnahmen der Biden-Administration und Staatsschulden Nach dem American Rescue Plan und dem Infrastructure Investment and Jobs Act im vergangenen Jahr sind derzeit voraussichtlich keine umfangreichen Ausgabenpakete mehr in Sicht. Der Build Back Better Act, ein zentrales Element von US-Präsident Bidens innenpolitischer Agenda, sieht Ausgaben für Kinderbetreuung und Gesundheitsvorsorge sowie Investitionen in den Klimaschutz vor. Das Repräsentantenhaus verabschiedete das Gesetz im November 2021 mit den Stimmen der Demokratischen Mehrheit. Im Senat konnten sich jedoch bisher nicht alle 50 Demokratischen Senatoren, die für die Verabschiedung als budget reconciliation bill (zusammen mit der Stimme der US-Vizepräsidentin) notwendig wären, einigen. Inzwischen scheint der Build Back Better Act als Ganzes nur noch geringe Aussichten auf die Verabschiedung vor den Kongresswahlen (Midterm Elections) im November zu haben. Einzelne Elemente des ursprünglichen Gesetzespakets könnten über andere Gesetze verabschiedet werden. Die voraussichtlich ausbleibenden großen fiskalischen Anreize sind ein weiterer Grund für die gesunkenen Wachstumsprognosen für die US-Wirtschaft.

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Ohne weitere große Ausgabenpakete im laufenden Fiskaljahr wird das Haushaltsdefizit sinken, und zwar laut den Erwartungen des Congressional Budget Office (CBO) von 12,4 Prozent des BIP im Fiskaljahr 2021 auf 3,9 Prozent im laufenden Jahr und 3,7 Prozent im Jahr 2023. Nach 2023 rechnet das CBO jedoch wieder mit einem Anstieg des Defizits bis auf 6,1 Prozent im Jahr 2032. Damit würde das Haushaltsdefizit deutlich über dem 50-Jahres-Durchschnitt von 3,5 Prozent liegen. Die Schuldenquote wird nach Schätzungen des CBO von 100 Prozent des BIP im Haushaltsjahr 2021 auf 96 Prozent im Jahr 2023 sinken. Das rasche Wachstum des nominalen BIP, das sowohl an der hohen Inflation als auch am realen BIP-Wachstum liegt, trägt dazu bei, dass die Verschuldung im Verhältnis zur Wirtschaftsleistung des Landes zunächst niedrig bleibt. Wegen der steigenden Haushaltsdefizite in den Projektionen des CBO nach 2023 steigt die Verschuldung jedoch danach stetig an und erreicht 2032 110 Prozent des BIP. Damit würde sie einen neuen Rekord erreichen. Gründe für den prognostizierten Anstieg sind vor allem die steigenden Zinsaufwendungen sowie steigende Ausgaben für Medicare (Krankenversicherung für ältere Bürgerinnen und Bürger) und Social Security (staatliche Rentenversicherung) (CBO 2022). U.S. BIP Wachstum nach Quartalen (annualisiert) 40

33,8

30 20 10

4,5

6,3

6,9

6,7 2,3

0 -1,5 -10

-5,1

-20 -30 -31,2 -40 Q1

2020

Q3 2021

Q1 2022

Quelle: Bureau for Economic Analysis

China: Druck auf Wachstum und Lieferketten Nachdem sich die chinesische Wirtschaft im Jahr 2021 mit einem Wachstum von 8,1 Prozent – gemessen an einem relativ niedrigen Basiswert im Jahr 2020 – relativ gut entwickelt hat, müssen die Erwartungen für 2022 wieder zurückgefahren werden. Zero-Covid drückt auf das Wirtschaftswachstum Während die Einschränkungen im Zuge der Pandemie weltweit zurückgenommen werden und Covid19 fast überwunden scheint, hält die chinesische Regierung weiter an ihrer Null-Covid-Strategie fest. Immer wieder kommt es zu neuen Infektionsausbrüchen, so dass vor allem im April und Mai etliche

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Städte und Regionen in strenge Lockdowns gegangen sind. Produktion, Konsum, Lieferketten und Logistik wurden nachhaltig in Mitleidenschaft gezogen. Entsprechend schlecht fallen die Wirtschaftsindikatoren für diese Monate aus. Durch Welleneffekte sind die Auswirkungen etwas zeitverzögert auch außerhalb Chinas zu spüren. In Europa kommt es zu verspäteten Lieferungen, Lieferschwierigkeiten bestimmter Güter und höheren Preisen. Zwar legte die chinesische Wirtschaft, getragen vom Aufschwung in Industrie und im Export im Januar und Februar, im ersten Quartal mit einem Wachstum von 4,8 Prozent stärker zu als erwartet, doch für das zweite Quartal ist mit einem deutlichen Wachstumseinbruch zu rechnen. Die schlechten Daten für März, April und Mai werden sich auch nachhaltig auf das Gesamtwachstum auswirken. Das ambitionierte Wachstumsziel der chinesischen Regierung von ungefähr 5,5 Prozent ist, auch mit massiven Konjunktur- und Infrastrukturmaßnahmen, kaum zu erreichen. Sofern die Lage in diesem Jahr einigermaßen stabil bleibt, ist noch mit einem Jahreswachstum zwischen 3,5 und vier Prozent zu rechnen. Sollten weitere Lockdowns oder andere wirtschaftliche Schocks auftreten, könnte das Wachstum aber auch deutlich unter drei Prozent fallen. Wirtschaftsindikatoren ergeben ein gemischtes Bild Das landesweite Güter- und Personenverkehrsaufkommen ist im Mai aufgrund von Sperrungen und COVID-Beschränkungen um rund 39 Prozent gegenüber dem Vorjahr gesunken. Die offizielle industrielle Wertschöpfung sank im April um 2,9 Prozent und wird im Mai wahrscheinlich ähnlich stark zurückgehen. Die Produzentenpreise (PPI) lagen im Mai 6,4 Prozent höher als im Vorjahr. Hier sind besonders die Kosten für Energie im Bergbau und für Rohmaterial gestiegen. Die Konsumentenpreise (CPI) zeigen hingegen eine moderate Inflation von 2,1 Prozent. Hier sind vor allem die Kosten für Transport und Verkehr mit 6,2 Prozent verhältnismäßig stark gestiegen. Die Immobilienverkäufe sind im April im Vergleich zum Vorjahr um 39 Prozent gesunken. In 47 der 70 größten Städte waren die Preise für Neuwohnungen im Vergleich zum Vormonat rückläufig. Der Konsum ging aufgrund der Lockdowns ebenfalls stark zurück. Die Einzelhandelsumsätze für Konsumgüter sanken im April im Jahresvergleich um 11,1 Prozent, während die Umsätze der großen Online-Händler aufgrund der Liefer- und Logistikprobleme sogar um 25,6 Prozent zurückgingen. Die Autoverkäufe in China gingen im Mai 2022 im Vergleich zum Vorjahr um 12,6 Prozent auf 1,86 Millionen zurück, nachdem sie im April um 47,6 Prozent eingebrochen waren. In den ersten fünf Monaten des Jahres sind die Autoverkäufe gegenüber dem gleichen Zeitraum 2021 um 12,2 Prozent zurückgegangen. Im vom Lockdown gelähmten Shanghai wurde während des ganzen Monats kein einziger Neuwagen verkauft. Zusammengenommen belegen die Zahlen eine massive Störung der chinesischen Volkswirtschaft. Ob es Nachholeffekte gibt oder sich die Angebots- und Nachfrageschwäche weiter fortsetzt, bleibt abzuwarten. Eine sprunghafte Erholung des Einzelhandels- und Servicesektors ist aber angesichts der Verunsicherung der chinesischen Verbraucher erstmal nicht in Sicht. Der aggregierte Außenhandel für den Zeitraum Januar bis Mai ist im Vergleich zum Vorjahreszeit-raum zumindest um 8,3 Prozent gestiegen und stabilisiert weiter das Wirtschaftswachstum. Der Exportanstieg lag bei 11,4 Prozent und der Importanstieg bei 4,7 Prozent. Chinas offizieller Einkaufsmanagerindex (PMI) für das produzierende Gewerbe, der die Stimmung unter den großen staatlich dominierten Unternehmen misst, verzeichnete im April einen mittelfristigen Tiefstwert von 47,4. Der Index konnte sich im Mai zwar wieder auf 49,6 Punkte erholen, und auch der PMI für Dienstleistungen konnte sich von 40 Punkten auf 47,1 Punkte wieder deutlich verbessern. Doch lagen damit beide Werte über Monate unter der Expansionsschwelle von 50 Zählern.

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Fiskal- und geldpolitische Maßnahmen verkündet Im April hat die Chinesische Zentralbank (PBoC) angekündigt, die Mindestreservesätze der Banken weiter zu senken und noch zusätzliche geldpolitische Instrumente einzusetzen. Auch niedrigere Zinsen wurden in Aussicht gestellt. Bereits im Mai wurde dann die Fünfjahres-Prime-Rate, eine Referenzgröße für Immobiliendarlehen, mehr als erwartet von 4,6 auf 4,45 Prozent gesenkt, während die Rate für ein Jahr noch unverändert bei 3,7 Prozent belassen wurde. Mitte Mai hat die chinesische Regierung dann auch ihre fiskalpolitischen Bemühungen nochmal verstärkt und eine Reihe von Maßnahmen und Hilfspaketen angekündigt. Außergewöhnlich war, dass Premierminister Li Keqiang zum ersten Mal eine landesweite Online-Konferenz abgehalten hat, an der mehr als 100.000 Offizielle aus Zentral-, Provinz- und Lokalebenen teilgenommen haben. Die auf der Konferenz zusätzlich angekündigten quantifizierbaren Maßnahmen belaufen sich auf etwa 0,5 Prozent des BIP. Dazu gehören 200 Milliarden CNY an zusätzlichen Steuersenkungen und -rabatten, eine Senkung der Sozialversicherungsbeiträge um 200 Milliarden CNY und eine Erhöhung der Anleihen für den Eisenbahnbau um 90 Milliarden CNY. Die tatsächliche Unterstützung ist wahrscheinlich größer, da andere Maßnahmen, wie die Erhöhung von Infrastrukturinvestitionen und die Unterstützung der Wohnungsnachfrage, noch nicht quantifiziert wurden. Höhere Infrastrukturinvestitionen erwartet Auf der Sitzung der Zentralen Kommission für Finanz- und Wirtschaftsfragen (CCFEA) Ende April wurde schon angedeutet, dass die Regierung wieder stärker auf Infrastrukturinvestitionen setzen möchte. In der Vergangenheit war die Kombination aus staatlicher Verschuldung und staatlicher Nachfrage immer ein Mittel, die in den Jahresplänen gesetzten Wachstumsziele zu erreichen. Die Regierung plant vor allem Investitionen in regionale Flughäfen, städtische Transportsysteme, Häfen und Wasserstraßen, Energieerzeugung und Netze, Gesundheits- und Notfalleinrichtungen sowie Öl- und Gaspipelines. Kurzfristig soll das Wirtschaftswachstum gestützt werden, langfristig die Wettbewerbsfähigkeit und die Produktivität Chinas steigen. Damit die Projekte auch die erwartete Wirkung entfalten können, muss die Regierung aber als Erstes die Verbreitung von Covid-19 vollständig eindämmen. Ansonsten besteht die Gefahr, dass sie zu langsam oder zu spät greifen. Liquiditätsdruck im Immobiliensektor hält an Bereits im letzten Jahr haben Liquiditätsengpässe im hochverschuldeten Immobiliensektor einige Immobilienentwickler an den Rand des Zusammenbruchs gebracht, allen voran das Bauunternehmen Evergrande. Ein kompletter Zusammenbruch des Sektors, den einige Beobachter befürchtet hatten, ist zwar nicht eingetreten, doch seitdem schlagen die Probleme des chinesischen Immobilienmarkts, der einschließlich der vor- und nachgelagerten Nachfrageeffekte für rund ein Viertel des BIP verantwortlich zeichnet und damit bislang einer der großen Wachstumstreiber war, kontinuierlich auf die Gesamtwirtschaft durch. Angesichts schwacher Umsätze und angespannter Finanzierungsbedingungen hält auch der Liquiditätsdruck weiter an.

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Internationalen Finanzinvestoren ziehen Kapital aus China ab Zu Beginn des Jahres wurde Kapital im zweistelligen Milliardenbereich (in US-Dollar) aus China abgezogen. Betroffen waren sowohl chinesische Staats-, Bank- und Unternehmensanleihen als auch Aktien. Auslöser waren vor allem die drakonische Covid-19-Beschränkungen, die geopolitischen Auswirkungen des russischen Angriffskrieges in der Ukraine, anhaltende Spannungen zwischen den USA und China und die Nachwehen der regulatorischen Eingriffe, vor allem im chinesischen Tech-Sektor. Auch der Wert der Wagniskapitalfinanzierungen ist in den ersten vier Monaten des Jahres im Vergleich zum Vorjahr um 44 Prozent auf 24,7 Milliarden US-Dollar gesunken. Das ist fast doppelt so hoch wie der Rückgang in den USA und fast viermal so hoch wie der weltweite Rückgang. Im Jahr 2021 erreichte China trotz des harten Durchgreifens der Regierung einen Rekord von mehr als 130 Milliarden USDollar an Wagniskapitalinvestitionen. Die von der US-Notenbank eingeläutete Zinswende wird darüber hinaus zusätzlichen Druck auf Chinas Kapitalmärkte ausüben und könnte zu einem ernsthaften Risiko für Chinas weitere Wirtschaftsentwicklung werden. Politische Weichenstellung Bereits auf der jährlichen zentralen Wirtschaftsarbeitskonferenz im Dezember 2021 hatte die Regierung drei hauptsächliche Herausforderungen für die Wirtschaft identifiziert und auf den „Zwei Sitzungen“ im März 2022 nochmals bestätigt: Nachfrageschwäche, Angebotsschocks und nachlassende Erwartungen. Die jüngsten Wirtschaftszahlen bekräftigen dieses Bild. Die Regierung beharrt in diesem Jahr indes weiter auf Sicherheit und Stabilität, auch wenn das starre Festhalten an der Null-CovidStrategie massive Folgen für die Wirtschaft nach sich zieht. Politisch wird der Umgang mit Corona, das seit Mitte 2020 weitestgehend unter Kontrolle gehalten werden konnte, zum unlösbaren Dilemma. Nach den Lockdowns ist die Geduld in weiten Teilen der betroffenen Bevölkerung am Ende und der Unmut mit der Politik wächst gerade in Städten wie Shanghai, die von besonders harten und langanhaltenden Maßnahmen getroffen wurden. Allerdings würde eine weitflächige Verbreitung von Omikron das Gesundheitssystem überlasten und zu zahlreichen Toten führen, insbesondere da die Impfquote beim älteren Teil der Bevölkerung zu niedrig ist. Vor allem aber möchte die Regierung vor dem Parteitag im Herbst mit der anstehenden Wiederwahl von Xi Jinping für eine dritte Amtszeit die politischen Kosten eines Kurswechsels vermeiden. Ausblick für die zweite Jahreshälfte Das Wachstum wird auch in der zweiten Jahreshälfte mit hoher Wahrscheinlichkeit unter den CoronaMaßnahmen leiden, da eine grundlegende Abkehr von Zero-Covid derzeit nicht abzusehen ist. Zur Unterstützung der Wirtschaft hat die chinesische Regierung bereits eine Reihe von Maßnahmen angekündigt bzw. initiiert. Ob diese ihre Wirkung rechtzeitig entfalten können, bleibt abzuwarten. Weitere Zinssenkungen der PBoC sind nicht auszuschließen, hier verfügt die chinesische Regierung noch über deutliche Spielräume. Für kleine und mittlere Unternehmen wurden bereits Steuersenkungen angekündigt. Der größere Fokus auf Infrastrukturinvestitionen wird vermutlich mit einer weiteren Verschuldung des Staatssektors – gerade auf lokaler Ebene – einhergehen. Der Immobilienmarkt wird vermutlich nur wenig zur Stützung der Wirtschaft beitragen können und auch über dem Außenhandel schwebt aufgrund der geopolitischen Spannungen, allen voran mit den USA und der EU, ein Damoklesschwert.

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Kräftiger Wachstumsdämpfer für Europa Die wirtschaftliche Entwicklung in der Europäischen Union war bis zum Ausbruch des Kriegs Ende Februar durch eine solide Erholung geprägt. Diese erstreckt sich seit Frühjahr auch in der Breite auf die Dienstleistungen. Insbesondere Corona-bedingte Beschränkungen konnten zudem seither abgebaut werden. Insofern stand einer kräftigen Erholung der privaten Konsumausgaben auch für bislang kontakt-beschränkte Dienstleistungen sowie einer kräftigen Sommersaison im Tourismus wenig entgegen. Zwar waren wichtige Energiepreise schon 2021 angestiegen, dies hatte jedoch noch nicht zu einer erheblichen Eintrübung der Perspektiven geführt. Wachstumsausblick im guten Szenario noch robust Die jüngste Entwicklung ist jedoch durch eine kräftige Abwärtsrevision des Konjunkturausblicks geprägt. Zwar sind noch gut 2½ Prozent reales Wachstum (2,7 Prozent) zu erwarten, wenn es zu keiner weiteren Verschärfung der Sicherheitslage in Europa oder gar zu einem Lieferstopp russischer Energierohstoffe kommen sollte. Die EU startet jedoch auch mit einem statistischen Überhang von zwei Prozent ins Jahr, so dass die Verlaufsrate von Januar an eher einem sehr moderaten Wachstum entsprechen wird. Gleichwohl sollte im Hauptszenario Europas Wirtschaft zwar mit Blessuren, aber noch intakt durch die Krise kommen. Im Fall einer Zuspitzung der Sicherheitslage könnte es jedoch auch zu weiteren deutlichen Preissteigerungen für Energierohstoffe bzw. zu einem Lieferstopp kommen. Die Europäische Kommission sieht in diesem Fall einen zusätzlichen Rückgang der Wirtschaftsleistung in der EU in Höhe von 1¼ bzw. von zusätzlichen 1½ Prozentpunkten als wahrscheinlich an. In dem Fall würde das Wachstum auf 1¼ Prozent bzw. auf leicht unter null sinken. Im Hauptszenarium ist eine leichte weitere Besserung der Lage auf dem Arbeitsmarkt zu erwarten. Der Zwillingsschock wirkt sich ähnlich wie der Pandemieschock ungleich auf die europäischen Länder aus. In dieser Krise wiederum trifft es einige osteuropäische Staaten, Deutschland und Italien vergleichsweise hart, während weiter westlich, südlich oder nördlich gelegene Staaten geringere Effekte aufzuweisen haben. Handelsverflechtungen mit der Konfliktregion, der Anteil Russlands an den Energieeinfuhren, die Größe des Verarbeitenden Gewerbes und die Zahl der ukrainischen Flüchtlinge unterscheiden sich naturgemäß erheblich. Die Nachbarstaaten der Ukraine nehmen den Löwenanteil auf. Das reale BIP in der EU bzw. im Euroraum wuchs im ersten Quartal mit 0,7 bzw. 0,6 Prozent noch solide. Vertrauensindikatoren zeigten an, dass insbesondere die privaten Haushalte durch den Krieg sehr viel pessimistischer geworden waren. Zwar sind noch Überschussersparnisse vorhanden, die den Konsum dieses Jahr stützen könnten, und die Lohnentwicklung ist weitgehend normal verlaufen, aber die Preisanstiege und der Krieg verunsichern die Verbraucher sehr. Dies spiegelt sich auch im Kauf langlebiger Konsumgüter wie Automobilen, deren Absatz im März und April stark einbrach. Insofern entwickelt sich derzeit eine breite Kluft zwischen Dienstleistungssektoren, in denen das Geschäft wieder anzieht, und dem Verarbeitenden Gewerbe, in dem die Indikatoren deutlich schwächer geworden sind. Konsumausgaben und Investitionen dürften mit rund drei Prozent wachsen Die privaten Konsumausgaben im Euroraum dürften nach Ansicht der Europäischen Kommission real in diesem Jahr mit gut drei Prozent zulegen (3,2 Prozent), während die Spartätigkeit nachlässt und die entsprechende Quote wieder kräftig fällt. Nominal Einkommen sollten um etwa 3½ Prozent zulegen,

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und die Beschäftigung dürfte zulegen, vor allem in den vormals beschränkten Branchen. Die staatlichen Konsumausgaben dürften dagegen nur mit knapp einem Prozent wachsen (0,8 Prozent). Die Investitionstätigkeit sollte insgesamt noch mit rund drei Prozent (3,1 Prozent) ansteigen, wobei die Wohnungsbauinvestitionen nachgeben sollten, da die realen Einkommensverluste und die steigenden Zinsen die Nachfrage dämpfen werden. Die Bauinvestitionen dürften noch mit rund 2½ Prozent insgesamt wachsen. Auch die öffentlichen Investitionen werden noch etwas zulegen, da in vielen Staaten nun die Maßnahmen im Rahmen von NextGeneration EU umgesetzt werden. Schwieriger ist der Ausblick für die Ausrüstungsinvestitionen, da die Unsicherheit, die Angebotsengpässe und der niedrigere Wachstumsausblick dämpfend wirken. Zudem drücken die hohen Erzeugerpreise auf die Margen der Unternehmen, da typischerweise nur etwa die Hälfte der Kosten überwälzt werden können. Nach dem fast zehnprozentigen Zuwachs 2021 sind möglicherweise noch knapp drei Prozent zu erzielen. Die Kommission rechnet auch noch mit einer kräftigen Expansion von fünf Prozent bei Ausfuhren und Einfuhren, was mit einem leicht positiven Wachstumsbeitrag des Außenhandels einhergehen würde. Dies könnte insgesamt zu optimistisch vor allem für die Exporttätigkeit sein, während die Importe durch die hohen Energieeinfuhren wohl stark zulegen dürften. Wachstumsprognose für die Euroländer 12

12 10

8 6 6 4

Wachstumsrate 2021 Prognose 2022 Prognose 2023

Deutschland Slowakei Finnland Lettland Österreich Portugal Litauen Niederlande Spanien Zypern Belgien Italien Luxemburg Frankreich Slovenien Estland Griechenland Malta Irland

Wachstumsrate 2021

Prognose 2022

Prognose 2023

Quelle: Macrobond

Deutschland Anders als noch zu Jahresbeginn befürchtet ist eine technische Rezession in Deutschland zunächst ausgeblieben. Grund dafür war die kräftige Erholung in den Bereichen des Dienstleistungssektors, die noch vor Jahresfrist stark von den pandemiebedingten Eindämmungsmaßnahmen betroffen waren. Dafür laboriert das Verarbeitende Gewerbe an den Folgen der Pandemie herum. Die Material- und Lieferengpässe haben sich in den letzten Monaten weiter verschärft. Noch ist nicht absehbar, ob und wann sich diese Situation entspannt. Durch den Krieg in der Ukraine dürfte die Lieferkettenproblematik die deutsche Industrie noch eine Weile beschäftigen.

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Der deutsche Außenhandel wird durch die bestehenden Lieferengpässe erheblich beeinträchtigt. Dies war ein wesentlicher Grund dafür, dass im ersten Quartal vom Außenhandel keine Wachstumsimpulse auf die deutsche Volkswirtschaft ausgingen. Die Nachwirkungen der inzwischen aufgehobenen Lockdowns in China dürften auch in den Sommermonaten noch zu spüren sein. Zusätzlich belasten die durch Ausbruch des Krieges in der Ukraine gestiegenen Unsicherheiten den Handel. Aufgrund des schwachen ersten Halbjahres ist für das gesamte Jahr 2022 nur mit einem Anstieg der Exporte von Waren und Dienstleistungen, um real 2,5 Prozent zu rechnen. Importseitig dürfte dies zwar einen geringeren Bezug von Vorleistungsgütern nach sich ziehen. Die stark gestiegenen Preise für energetische und nicht energetische Rohstoffe führen aber zu einer deutlichen Verschlechterung der Terms of Trade und treiben die Importrechnung kräftig in die Höhe. Mit der wieder anziehenden Reisetätigkeit wird auch der Import von Dienstleistungen im laufenden Jahr kräftig zulegen. Alles in Allem dürften die Importe preisbereinigt um 4,5 Prozent wachsen und damit auch deutlich stärker als die Exporte. Mit der Rücknahme der Schutzvorkehrungen zur Pandemie-Bekämpfung hat der Private Konsum bereits zu Jahresbeginn einen Schub bekommen. Vor allem die kontaktintensiven Dienstleistungen profitierten im ersten Quartal hiervon. Die gestiegenen Beschäftigtenzahlen, die Hilfspakete zur Kompensation der gestiegenen Energiepreise und die zur Jahresmitte in Kraft tretende Rentenanpassung dürfte die Konsumnachfrage der privaten Verbrauer stabilisieren. Selbst wenn der durch die Pandemie entstandene Sparüberhang nur zu einem Viertel in Konsumausgaben fließt, dürfte dies allein beim Privaten Konsum für Wachstum von mehr als zwei Prozentpunkten sorgen. Trotz der aktuell hohen Preissteigerungen, die den Konsum in realer Rechnung belasten, ist für das laufende Jahr mit einem Anstieg der Privaten Konsumausgaben um 3,5 Prozent zu rechnen. Bei den öffentlichen Konsumausgaben dürften die Ausgaben für Unterstützung von Geflüchteten aus der Ukraine und für die Hilfsmaßnahmen der Bundesregierung zum Ausgleich von kriegsbedingten Belastungen der Bürger erneut zu einem Anstieg der öffentlichen Konsumausgaben führen. Wir rechnen hier mit einem Anstieg in einer Größenordnung von 0,5 Prozent. Trotz des hohen Investitionsbedarfs für die digitale und energetische Transformation dürfte sich die Investitionstätigkeit im laufenden Jahr nur verhalten entwickeln. Die wesentlichen Investitionshemmnisse sind die durch den Krieg in der Ukraine gestiegenen Unsicherheiten. Gleichzeitig dürften aufgrund der bestehenden Materialengpässe zusätzliche Investitionen nicht zur Produktionsausweitung beitragen können. Daher dürften die Wachstumsimpulse, die von den Ausrüstungsinvestitionen ausgehen, eher gering ausfallen. Bei den Bauinvestitionen rechnen wir im laufenden Jahr mit einer Stagnation. Hier dürfte sich immer mehr die zunehmende Materialknappheit als limitierender Faktor erweisen. Zwar dürften die geplanten Wohnungsbauprojekte dieses Jahr noch nicht von der Zinswende betroffen sein. Preissteigerungen belasten aber die Investitionen im öffentlichen Bau und das Genehmigungsplus im gewerblichen Bau ist nur preisgetrieben und in realer Rechnung rückläufig. Die Investitionen in sonstige Anlagen (Software, Forschung und Entwicklung) sind zu Jahresbeginn bereits um mehr als ein Prozent gestiegen und dürften sich im Jahresverlauf weiter erholen, so dass sie im Vergleich zum Vorjahr um zwei Prozent zulegen. In der Summe dürfte das Bruttoinlandsprodukt im laufenden Jahr gegenüber dem Vorjahr in realer Rechnung um 1,5 Prozent steigen.

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Globaler Wachstumsausblick 06/2022: Im Zwillingsschock